計(jì)算(suàn)機(jī)行(xíng)業(♥§↕↔yè)年(nián)度策略：全面翻身(shēn)£✔σ，後疫情複蘇與自(zì)主可(kě)控并舉

一(yī)、投資要(yào)點

　　（一(yī)）主要(yào)觀點

　　截止2022年(nián)12月(yu↓γ¥è)2日(rì)，計(jì)算(suàn)機‍λ (jī)行(xíng)業(yè)市(shì)盈率（曆史 ∏α©TTM整體(tǐ)法-剔除負值）達到(dàεβ←♠o)47倍（注： 以我們覆蓋的(de)196 ₽☆隻個(gè)股作(zuò)為(wèi)整體(tǐ)），近↔¥(jìn)期估值水(shuǐ)平有(yǒu)所擡升，但(dàn)仍處'¶于過去(qù)三年(nián)相(xiàng) 對✔€δ(duì)偏低(dī)的(de)區(qū)♣δ間(jiān)。

　　全面看(kàn)好(hǎo)計(jì)算(suàn)機(jī)行(xín↑ε​g)業(yè)機(jī)會(huì)，環比業(yè)績改善、後續環境回暖∞↕、估值底部區(qū)域以及風(fēng)險 偏好(hǎo)趨÷©勢回暖全面支撐行(xíng)業(yè)配置機(jī)會(hu ♦​™ì)，後疫情複蘇與自(zì)主可(kě)控并舉，從(cóng)年(nián∞™₽)度看(kàn)需求 向好(hǎo)的(de)預期反彈的 ¥&(de)概率增大(dà)，上(shàng)半年(nián)的(d♥£εe)确定性強過下(xià)半年(nián)，年(n‌↓δ✔ián)初是(shì)配置窗(chuāng)口！≤∞ 從(cóng)後疫情的(de)角度看(∞€₩∞kàn)，各細分(fēn)領域下(xià)遊φ✔§₩需求會(huì)有(yǒu)望恢複，具體(tǐ)來(¥σlái)看(kàn)： （1） 總體(tǐ)而言，新的(de)疫≥"♥§情防控态勢下(xià)，下(xià)遊景氣度​♦有(yǒu)望恢複，從(cóng)年(nián)度看(kàn)需求向好(hǎ≤ ↔o)的(de) 預期反彈的(de)概率增大(dà)。 （2∑₹） 計(jì)算(suàn)機(jī)上(shàng)市(shìΩ♠÷≥)公司以to B和(hé)to G為(wèi)主，而國(guó)內(n≠↑èi)企業(yè)和(hé)公共部門(mén)的(de)年(nián)度預'‌♠算(suàn)窗(chuāng)口期 通(tōng←×∏)常在年(nián)底至春節後。由于2023年(nián)的(de)春節時( '₩↑shí)間(jiān)較早，除夕在1月(yuè)21日(rì)。我們判∏ 斷 最晚在1月(yuè)前後就(jiù)可(kě)能(néng)λσβ迎來(lái)下(xià)遊景氣度修複。 （3） 在2022年(nián)諸Ω'≥ 多(duō)細分(fēn)領域遭遇嚴重的(de)挑戰後，2023年(nián)↕₹₩的(de)邊際變化(huà)值得(de)期待。在 to B端，以擴大(d∏♦à)生(shēng)産銷售、提高(gāo)企業(y∑♥≠☆è)運營效率和(hé)産品競争力的(de)IT相(xiàng)關投≥σε≈資可(kě)能(néng)優 先顯現(xiàn)；在to G端♦≈，相(xiàng)關行(xíng)業(yè)的(de)信創可(kě)能(∏&néng)會(huì)有(yǒu)更多(duō)具體(tǐ)≥☆₹可(kě)行(xíng)的(de)規劃出台，進一(yī)步 鞏固需求的(de∞↕)确定性。且新一(yī)輪的(de)行(β↕∏♠xíng)業(yè)信創有(yǒu)了(le)更多(duō)的(deπ¥π‍)市(shì)場(chǎng)化(huà)競争因素，兩者在 一(yī)定程度上​ε(shàng)有(yǒu)了(le)統一(yī)融合的(de)契機(€↕✘jī)。

　　從(cóng)自(zì)主可(kě)控來(lái)看(kà∏≠γn)，市(shì)場(chǎng)化(huà)的(de←∑φ)B端需求和(hé)行(xíng)業(yè)≥&信創在較長(cháng)維度看(kàn)♥¥ α并不(bù)存在嚴重的(de)對(duìλγ≥ )立關系： （1） 首先，當前的(de)行(xín↔≈g)業(yè)信創參與方在産品成熟度和(hé)可(kě)靠性方面已經比π₽ ​上(shàng)一(yī)輪有(yǒu)了( ₹le) 較為(wèi)明(míng)顯的(dε♣e)進步，包括芯片、操作(zuò)系統、數(sλ β✘hù)據庫和(hé)相(xiàng)關應用(yòng)軟±•∑↔件(jiàn)，已經形成了(le)一(yī) 定的(de)市(sh♠≤©≈ì)場(chǎng)競争态勢。在電(diàn)信、銀(yín)行(xíng)' 等要(yào)求較高(gāo)的(de)領域，國(gλλuó)産服務器(qì)等硬件(jiàn)之外(wài)， 操作(zu§Ω∑πò)系統和(hé)數(shù)據庫等關鍵基礎∞↕±<軟件(jiàn)也(yě)有(yǒu)了(le)更多(d>ε±→uō)的(de)突破和(hé)進展。 （2） 其次，在行(xíng)業(y∏ §è)信創中有(yǒu)兩點與上(shàng)一(yī)輪不(bù)↓‍同： 第一(yī)：客戶屬性。上(shàng)一(yī)輪信創的(♠∞↕÷de)客戶基本是(shì)黨政軍等公共部門(mén)機(jī)關事(shì)∑φ業(yè)單位。 行(xíng)政色彩濃厚，而接下(xià)來ε≥Ω(lái)的(de)行(xíng)業(yè)信創以©'企業(yè)為(wèi)主體(tǐ)，招标<‌采購(gòu)流程更加市(shì)場(chǎng)化(huà)。 第二：​  ÷性能(néng)和(hé)生(shēng)态系統要(yào)求。上(∑★≥shàng)一(yī)輪信創主要(yào)支撐辦公系統為→™δ∑(wèi)主的(de)一(yī)般公務流 程，而行(xíng≠♠φ)業(yè)信創進一(yī)步推進需要(<βyào)支撐經營和(hé)業(yè)務流程，對(duì)性能(néng)和(h← ←®é)生(shēng)态系統的(de)要(yào) 求是(shì)以™✔₽不(bù)影(yǐng)響正常運轉為(wèi)前βφ₹<提，因此市(shì)場(chǎng)化(huà)考慮的(de)權重更©☆大(dà)。 （3） 經過過去(qù)三四年(nián)的(de)€≤環境變化(huà)後，自(zì)主可(kě)控氛圍更重，國(g≥£♣uó)産計(jì)算(suàn)機(jī)軟硬件(jiàn)公司的 ≠(de) 關注度得(de)到(dào)提升，伴随其産品的(dφ€$±e)不(bù)斷打磨，在市(shì)場(chǎng)化(huà)B端領≠ €域得(de)到(dào)嘗試的(de)機(jī)會(✔↓∑σhuì)也(yě) 越來(lái)越多(duō)。無☆π‍γ論硬件(jiàn)還(hái)是(shì)軟件(j>≤™ iàn)，從(cóng)0到(dào)1都(d &ōu)是(shì)最難也(yě)最關鍵的(de)♦≥一(yī)步，有(yǒu)試錯(cuò)叠代 的(de)場(chǎπ$∏ng)景後面的(de)升級進步就(jiù)會(&•εβhuì)加速。 （4） 另一(yī)方面，我們也(yě)觀察到(dào)自§£$‍(zì)主可(kě)控并非機(jī)械擴大(dà)到(dào)商業®∑(yè)領域的(de)所有(yǒu)環節。無論 對(duì)德國★↓(guó)公司在企業(yè)管理(lǐ)ER>'P軟件(jiàn)和(hé)工(gōng)業(yè)↓↓<軟件(jiàn)在中國(guó)的(de)發"→ ©展支持，還(hái)是(shì)在醫(yī)療等 領域相(xiàng)關≥‍無可(kě)替代的(de)IT技(jì)術(shù)的(de)審慎态度，±<以及對(duì)各行(xíng)業(yè)信創規劃差異的(de)尊重來(γ∑♥✘lái) 看(kàn)，在力所能(néng)及的(de)節點鼓勵扶持而不(bù§✘)是(shì)勉強硬上(shàng)才是(shì)大(dà)原則。ΩΩ☆

　　2. 重點子(zǐ)行(xíng)業(yè)投資要(yào)點

　　（1） 企業(yè)雲服務

　　今年(nián)以來(lái)，下(xε♦ià)遊行(xíng)業(yè)整體(tǐ)景氣度較弱，但↔×(dàn)展望明(míng)年(nián)，$©随著(zhe)經濟複蘇，下(xià)遊需求有(yǒu)望迎 來(lái)明(m₽↔íng)顯反彈。 其中，酒店(diàn)旅遊服務業§∏(yè)更是(shì)後疫情時(shí)代需求恢複彈性較大(dà)的(de)典ε"'δ型行(xíng)業(yè)之一(yī)，IT信δ ♦€息化(huà) 投入有(yǒu)望明(míng)顯改善，尤其建議(δ&yì)關注當前單季度收入已率先恢複到(dào)疫情前的(de)全球£↔高(gāo)端 連鎖酒店(diàn)集團下φ→(xià)一(yī)代雲化(huà)核心系統的(de)批量上(s§π πhàng)線機(jī)會(huì)，我們判斷，在23年(niáε‍‍n)3、4月(yuè)份左 右能(néng)看(kànα☆α)到(dào)相(xiàng)關酒店(diàα★​♥n)雲化(huà)系統上(shàng)線明(míng)顯¥₽&​提速，而到(dào)23年(nián)年(nián)底，相(xiàng)≈φφ關公司ARR等雲服務 前瞻指标有(yǒu)望出©←¥現(xiàn)顯著增長(cháng)。 在廣義企業(yè)雲服務領域↓¥∑₹，我們認為(wèi)，數(shù)字化(huà)轉型是(shì)各企業∞♣®(yè)IT投入的(de)核心驅動，泛ERP、 協同辦公等細分(f£₽♠ēn)闆塊有(yǒu)望實現(xiàn)較快(kuài∑ ×φ)成長(cháng)。而信創背景下(xià)，國(guó)內(nèi)π‌供應商的(de)發展将明(míng)顯 加速。在時(shí)間(jiā∞‌‌n)點預測方面，我們判斷，23年(nián)後或将開(kāi)始有(yǒδ&u)相(xiàng)關信創項目招标等信息 出現(xiàn)，并且大(d☆₽à)概率會(huì)有(yǒu)此前難以♥Ω推進的(de)大(dà)型央國(guó)•☆企核心系統國(guó)産替換項目，行(xín★πγg)業(yè)Beta 機(jī)會(huì)顯著。

　　從(cóng)個(gè)股層面看(kàn)，國(guΩ§£≥ó)內(nèi)典型雲服務公司轉型已曆經3、4年(€σ nián)時(shí)間(jiān)，受內(nèi)外(wài)部∞π因素影(yǐng)響， 進度各有(yǒu)不(bù)同↕±​≥。對(duì)轉雲初期的(de)公司，關注簽約訂單/上(shàng)線節奏及數♥δ§(shù)量等指标，随之ARR/ 雲訂閱合同負債/新客戶占比/A↑&↓RPU等數(shù)據成為(wèi)核心跟蹤指标；對(duì‍↕Ω)SaaS化(huà)初步結束 的(de)公✘₹§司，現(xiàn)金(jīn)流/淨利潤等指标将表現(x§→₹Ωiàn)突出，而對(duì)逐步PaaS化(huà)、生(shēλδng)态化(huà)的(de)公司，ISV 數(≠&₽shù)量/ISV收入貢獻/GMV等指标更能(néng)₩ ★✘反映業(yè)務進展。符合轉雲不(bù)同階段特征的(de)高(gāo)質量 •γ數(shù)據是(shì)各公司較強競争優勢Ω♣最客觀的(de)體(tǐ)現(xiàn)。随著(λ"zhe)相(xiàng)關高(gāo)質量數™€(shù)據在23年(nián)中報(bào)披露， ‌♦​個(gè)股Alpha将随之突顯。

　　（2） 工(gōng)業(yè)軟件(jiàn§'‍)

　　結合國(guó)內(nèi)制(zhì)造業(yè) ↕企業(yè)信息化(huà)建設曆史以及當前整體(tǐ)信±∞創要(yào)求，不(bù)同工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)在國(g‍φε¶uó)內(nèi) 企業(yè)的(de)發展邏輯迥異，部分(₽$¥✘fēn)是(shì)國(guó)産化(huà)替代≤>，部分(fēn)是(shì)國(guó)産化(huà)滲透，也(yě)有(y→§"γǒu)少(shǎo)部分(fēn)是(shì)二者 兼具。在不γ∏(bù)同發展邏輯下(xià)，盡管核心跟蹤指标及關注點也(✔®∏✔yě)有(yǒu)較大(dà)不(bù)同，但(dàn)即使在信 ¥≠'創背景下(xià)，産品本身(shēn)的(de)競争力仍®​是(shì)核心關注點。工(gōng)業(yè)軟件(jiànσβ)需求整體(tǐ)将随著(zhe)下(xià)遊制(z¥δ§εhì)造 業(yè)（實際在今年(nián)四季度開(kāi‌≠ )始企穩）逐步複蘇而有(yǒu)望在23年(niá©•n)二季度開(kāi)始出現(xiàn)明(míng)顯修複。 σ$β繼續看(kàn)好(hǎo)以MES為(wèi)核心的(dβγe)生(shēng)産控制(zhì)類軟×↕≤✘件(jiàn)在當前低(dī)滲透率下(xià)的(de)高ε‌¥←(gāo)景氣度，下(xià)遊制(zhì)造β¥ 業(yè)相(xiàng)對(duì)₩'透明(míng)且同質化(huà)的(de)π£盈利能(néng)力是(shì)需求持續→γα的(de)主要(yào)驅動力。而工(gōn ​g)業(yè)互聯網的(de)發展也(yě) 有(yǒu)望提速•€Ω®，對(duì)離(lí)散制(zhì)造業(yè)來(≤≤♥δlái)說(shuō)，偏硬件(jiàn)端工(gōng)廠(ש♣chǎng)設備的(de)連接及數(shù)據傳輸收集平台有(yǒπ↑u)望 逐步成為(wèi)未來(lái)1-2年(nián)的(¶'↑"de)建設重點；而對(duì)流程制(zhì)造業<↓"§(yè)來(lái)說(shuō)，各類工(gōng≠∞&)業(yè)APP的(de)快(kuài)速應♦©用(yòng)及 創新将推動相(xiàng)關廠(chǎng)φ→÷♥商收入迅速增長(cháng)。 而如(rú)Cγ±♦AD、EDA之類的(de)研發設計(jì)工(gōng♦✘&)業(yè)軟件(jiàn)，産品壁壘高(gāo)>™，國(guó)産化(huà)替換難度較大(dà)Ω★←。一(yī) 方面，受益信創驅動，更多(duō)試♥∞♣≈用(yòng)場(chǎng)景将對(duì≥<§€)國(guó)産産品開(kāi)放(fàng)，發展有('®yǒu)望提速，但(dàn)另一(yī)方  '面，中低(dī)端産品競争激烈，部分(fēn)公司短(duǎn)期成長∞∏≥δ(cháng)或有(yǒu)波動。

　　（3） 智能(néng)駕駛

　　汽車(chē)智能(néng)化(huà)仍處于快(kuài)速發展階©σ☆<段，政策信号及産業(yè)信号明(míng)确。 ©目前智能(néng)座艙處于從(cóng) 0到(dào)1的(de)✔∏©♣中高(gāo)速增長(cháng)階段，智能(néng)駕駛處于從(π"♣<cóng)0到(dào)1的(de)爆發增長↑φ(cháng)階段，投資标的(de)的(de)篩選更 多(duō)著(z₹₹&he)眼于供給端，目前行(xíng)業(yè)>♠↔軟硬解耦趨勢明(míng)确，底層軟件(jiàn)商供應商地(dì)位日(r₩₽ì)益吃(chī)重， 傳統Tier1面臨稀缺性挑戰，汽車(chē)産業(yè★&)價值鏈分(fēn)布趨于極化(huà)，前端軟件(jià •n)設計(jì)&核心硬 件(jiàn)、後端後市(sΩφ♠hì)場(chǎng)服務将獲得(de)更多(duō)價值量權重。 從(cóΩγng)産業(yè)跟蹤及行(xíng)業(yè)發展規律來(lái)看(k©•àn)：（1）高(gāo)通(tōng)智能(néng)駕駛計(σ©←jì)算(suàn)平台憑借其高(gāo)性價比的(d↓±<₽e)優 勢在OEM領域進展迅速，以中科(kē)創達'☆®為(wèi)代表的(de)軟件(jiàn)商€↑↔♥值得(de)重點關注；（2）英偉達 域控平台競争力突出，德賽西(xī)¶ ↓威業(yè)績彈性值得(de)關注；（3）更長(cháng)遠(yuǎn)來☆>(lái)看(kàn)，23H2及之 後，智 €能(néng)駕駛産業(yè)鏈或将步入“艙駕融合”這☆✘(zhè)一(yī)行(xíng)業(yè)發展新階段。

　　（4） 人(rén)工(gōng)智能(néng)¶∏×與大(dà)數(shù)據

　　各行(xíng)業(yè)數(shù)據化(huà)、智能 γ→¶(néng)化(huà)轉型的(de)旺盛需求以及國(guó)産化(huà≤↓✘)大(dà)數(shù)據、人(rén)工(gōn¥γ★∑g)智能(néng)産品與國(guó)際主 流産品性能(né‌♥§γng)差距快(kuài)速縮小(xiǎo)驅動了(le)該領 σ域國(guó)産廠(chǎng)商（星環科(kē)技(j™πì)、寒武紀和(hé)商湯等）快(kuài) →↕速成長(cháng)。 從(cóng)需求角度來(lái)看(kàn)，¥‌✘​雖然短(duǎn)期智能(néng)化(huà)轉型受到(dào)了(le↔≈λ&)疫情防控措施、宏觀經濟放(fàng)緩以及美(měi) 國÷♥(guó)高(gāo)端芯片出口管制(zhì)政策的(de)影(y§∏₽ǐng)響，但(dàn)目前大(dà)數(β±¥±shù)據與人(rén)工(gōng)智能(nΩα éng)在各行(xíng)業(yè)應用(yòng)☆   的(de)滲透率 仍然較低(dī)，展望2®±023年(nián)，随著(zhe)疫情防  控措施的(de)優化(huà)，城(chéng)市λ¶(shì)管理(lǐ)、金(jīn)融、汽車☆>​(chē)等各行(xíng) 業(yè)智能(néng)化(huà)→✔改造的(de)持續進行(xíng)，大(dà)數(shù)據↔€σπ和(hé)AI應用(yòng)及其配套算(suàn)力産品有(✔ ‍δyǒu)望實現(xiàn)快(kuài)速快(kuài)速®÷♥滲 透。 從(cóng)國(guó)産替≈ "代角度看(kàn)，一(yī)方面，我國(gu α®ó)的(de)大(dà)數(shù)據平台軟件(ji₩•àn)、數(shù)據庫、AI應用(yòng€∞ )軟件(jiàn)、AI芯 片等産品在過去(qù)取得(d  e)了(le)較大(dà)技(jì)術(shù)進步，已經具備和(₩>≈hé)海(hǎi)外(wài)産品直接競争的(de)技("π∏‌jì)術(shù)基礎； 另一(yī)方面，各領域信創産業(yè)的®↑≠(de)建設呈現(xiàn)出加速和(hé)擴大(dà)的(de)®™發展趨勢。展望2023年(nián)，商 業(yè)客戶自(zì)±≠發的(de)國(guó)産替代需求和(h駧)政策引導的(de)自(zì)主可(kě)控要(yào)求有(yǒu)望形成共&✔ε₽振，加快(kuài)人(rén)工(gōng)智 能(néng)和(hé↔®★π)大(dà)數(shù)據産業(yè)鏈≈↕國(guó)産化(huà)的(de)建設節奏β≠↕，對(duì)于相(xiàng)關國(gu &®ó)産廠(chǎng)商的(de)成長(cháng)有(yǒ"★♥u)推動作(zuò)用(yòng)。

　　（5） 信創

　　随著(zhe)中央及各直管機(jī)關針對(duì)行(★∑xíng)業(yè)信創的(de)指導政策逐漸清晰，我們&​✘π判斷自(zì)23年(nián)開(kāi)始， 信創産業(y‌©↑è)将由黨政合規市(shì)場(chǎng)過渡至行(xíng)業(y₹→₽↔è)領域推廣的(de)新階段。關系國(guó)計(jì)£π✔↓民(mín)生(shēng)且所有(yǒu)權 集中于國(guó)資的(d↕δ§e)八大(dà)重點行(xíng)業(yè)有(yǒu)望率≠♥∏先啓動将IT系統向信創體(tǐ)系遷移的(d≈β λe)工(gōng)作(zuò)進程，從(cóng)Ωα<★ 市(shì)場(chǎng)動态來(lái)看(kàn)，執行≥£(xíng)力較強的(de)金(jīn)融及電(diàn)信領域信創建設已取得©•≥(de)可(kě)觀進展。 基于理(lǐ)性分(fēn)析，我們認為(‌™πwèi)初期央企、地(dì)方國(guó)企大(₽πdà)概率具備更高(gāo)執行(xíng)力；同時(shí)考慮到↓ ↑(dào) 長(cháng)期視(shì)角下(xià)信創産業(↕±yè)終将由合規驅動轉向大(dà)環境背景下(xià)具有(yǒu₹♣¶)引導意義的(de)更市(shì)場(chǎng)化(huà)需Ω₹ ε 求，且行(xíng)業(yè)信創階段由财政配套大(dà)額₹λ"¥專項資金(jīn)的(de)概率較小(xiǎ←±o)以及不(bù)同企業(yè)業(yè)務系統的(de) 複∑>雜(zá)程度、适配難度差異較大(dà)，我們認為(wèi)企業(yè)主體(​₽↕tǐ)保證業(yè)務系統順利銜接的(de)過程中 市(shì)場(ch​¶ǎng)化(huà)色彩将較早期以相(xiàng)對(d§π₩uì)簡單的(de)辦公系統為(wèi)主更濃。至于推廣節奏，我們♠φ判斷或 許不(bù)會(huì)過于激進，而大(dà)概率是(shì)結 λ 合各行(xíng)業(yè)的(de)具體(tǐ)需求實事(shì)求是(‍∑shì)、循序漸進的(de)過程。

　　從(cóng)下(xià)遊客戶的(d"±e)産業(yè)規律看(kàn)，大(dà)概率一(yī)季度末進入正常• α±招标推進階段，二季度後半期 開(kāi)始陸續落地(dì)确認收入≤$π。 根據後文(wén)核心假設，我們對(duì)2023-2027年(niá★∞n)信創核心環節的(de)市(shì)場(chǎng)空(kōng)±≠δ間(jiān)測算(suàn)如(rú)下(xià)：σ •₩ ① CPU：預計(jì)23-27年(nián)‍¥•自(zì)主CPU市(shì)場(chǎng®¥✘)空(kōng)間(jiān)為(wèi)82億÷≤§、100億、124億、153 億、174億元。美(měi)★♦國(guó)BIS出口禁令對(duì)自(zì)主 βφCPU廠(chǎng)商的(de)生(shēng)産≥$"能(néng)力影(yǐng)響尚待 評估，未來(lái)自(zì)主CP♦"U格局仍有(yǒu)待跟蹤，可(kě)預見(jiàn‌')的(de)中短(duǎn)期內(nèi)有(↓∑yǒu)相(xiàng)當挑 戰。 ② 操作↔≈§(zuò)系統：預計(jì)23-27年(nián)自(zì)主操作(zuò)→✘φ★系統市(shì)場(chǎng)空(kōng)間λ"↔±(jiān)分(fēn)别為(wèi)33億、40億、50 億、60億、71億←">元。參照(zhào)曆史數(shù)據，麒麟軟件(jiàn £¶₹)或将占據60%以上(shàng)市(shì)場(chǎng) 份額。 ☆ε€③ 數(shù)據庫：預計(jì)23-27年(nián)國(guó↔"¥)産數(shù)據庫市(shì)場(chǎng)∏α•>空(kōng)間(jiān)分(fēn)别為(¶≤'→wèi)246億、336億、413 億、492億、582億元。較→"大(dà)比例市(shì)場(chǎng)份額将被華為(wè©✘i)、騰訊、阿裡(lǐ)等巨 頭占據。 我們預計(π∑ε≈jì)自(zì)23年(nián)始，信創闆塊将由此前的(de)概念主導轉向✔•訂單與業(yè)績預期兌現(xiàn)的(de)階 →©λ段，屆時(shí)産品競争力較強、真正具備規模化(huà)落地(dì)能£✔(néng)力公司的(de)稀缺性将持續凸顯，如(rú)× ↑ 星環科(kē)技(jì)、中國(guó)軟件(jiδδàn)等；而偏主題炒作(zuò)的(de)标的 ₹(de)估值體(tǐ)系或将逐漸回落。

　　（6） 能(néng)源IT

　　“雙控”、“雙碳”大(dà)背景下(x✘&☆ià)，能(néng)源領域政策密集出台，中央已明(míng)确将"★“保障國(guó)內(nèi) 整體(tǐ)能(néng)源安全及新型能(né↔&ng)源的(de)高(gāo)質量發展”作(zuò)為(wèiλ<§)未來(lái)政府工(gōng)作(zuò)的$σ∑(de)重中之重。 22年(nián)11月(∞γyuè)25日(rì)，國(guó)家(ji←♦☆σā)能(néng)源局綜合司發布《電(diàn)力現(x¥♠iàn)貨市(shì)場(chǎng)基 ‌≥本規則（征求意見(jiàn)稿）》、 《電(diàn)力現(₽↑xiàn)貨市(shì)場(chǎng)監管辦法£₹（征求意見(jiàn)稿）》，在前序政策提出“2¶★025年(nián)全國(guó)統一(yī)電(diàn) 力市(shì✔β)場(chǎng)體(tǐ)系初步建成、2030年(nián)全國(♠♦'guó)統一(yī)電(diàn)力市(shì)場(‌Ω∑∞chǎng)體(tǐ)系基本建成”的(d<α<£e)基礎上(shàng)，進一(yī)步 明(míng)确了(le)電€δ(diàn)力現(xiàn)貨市(shì)場(chǎng)建設的≥λ(de)總體(tǐ)目标與具體(tǐ)路(lù)徑。電(diàn♠δ★)力市(shì)場(chǎng)化(huà)改革的(de)目的÷ ​"(de)是(shì)還(hái)原電(diàn) × 力的(de)商品屬性，随著(zhe)未來(láiλ↔)“統購(gòu)統銷”模式占比的(de)下(xià)降以及多(d≥ uō)元化(huà)的(de)電(diàn)源側參與∞'者 在市(shì)場(chǎng)中可(kě)更直接地(dì)觸達電(diàn♥®")力用(yòng)戶，此前由電(diàn)網公司主導的(÷♣de)配網調度系統勢必需要(yào) 做(♠♥πzuò)大(dà)規模智能(néng)化(huà)升級改造才能δ↓ε(néng)支撐市(shì)場(chǎng'©)化(huà)的(de)電(diàn)力交易體(tǐ)系，預計(↓✔÷'jì)用(yòng)電(diàn)側與輸配電→£≈(diàn)側 感知(zhī)監控設備、通(tōng)信及控制(zhì ¶♦φ)模組、預測軟件(jiàn)、報(bào)價​•∑φ軟件(jiàn)等領域将釋放(fàng)可(kě)觀需求彈性。 電γ✘≠↕(diàn)網信息化(huà)闆塊受疫情影(yǐng)δ✘×響相(xiàng)對(duì)較小(xiǎo)，相(₽≥xiàng)關供應商22H2及全年(nián)業(yè)績表現(xiφ÷☆àn)大(dà)概率将優 于市(shì)場(chǎng)整體(<↔₩tǐ)：（1）下(xià)遊電(diàn)力需求穩定，22年(♠♠€nián)1-10月(yuè)全社會(huì)用(yòng)電(diàn'&♥&)量累計(jì)為(wèi)71760億千 瓦時(shí)，同比增長↓★(cháng)3.8%，疫情主要(yào)影(yǐδ✘÷★ng)響用(yòng)電(diàn)的(de)節奏而非總量；（2）電(di‌₹→àn)網公司支出較為(wèi) 剛性，全年(nián)維↑​ σ度下(xià)的(de)投資成功率較高(g✔<±āo)，從(cóng)朗新科(kē)技(jì)财報(bào)來"≥​(lái)看(kàn)，傳統營銷管理(lǐ)軟件≤♦ (jiàn)業(yè) 務營收在Q3已實現(x↔γγiàn)顯著環比改善；（3）21年(nián≈α)以來(lái)政策多(duō)次明(mí∑β₩ng)确提出，需加快(kuài)建設 新能(néδε•ng)源占比逐漸提高(gāo)背景下(xià)的(de)新型電(dε✔φ‌iàn)力網絡；國(guó)內(nèi)兩大(dà)☆↑↓§電(diàn)網公司财務實力雄厚，且 已披露十四五期間(jiān)在智₽ §能(néng)電(diàn)網領域的(de)具體(tǐ)投資規劃。相(xiàn÷↕✔g)較其他(tā)細分(fēn)闆塊，電♣π(diàn)網信息 化(huà)需求背後↓€φ≈的(de)預算(suàn)資金(jīn)保障更加強大(dà)。

　　（7） 醫(yī)療信息化(huà)

　　醫(yī)療IT闆塊22年(nián)需求承壓較₽↕φ明(míng)顯，主要(yào)原因在于：1. 醫(yī$​Ω)院營收因疫情受損；2. 部分(fēn)Ω•‌¶ 地(dì)區(qū)的(de)疫情防控任 ‌≈務占用(yòng)了(le)公立醫(yī)院較多(duō)精力與資源，∏☆<‌導緻後者信息化(huà)投入意願降 低(dī)。考慮到(dào)←λ防控措施或将逐漸走向更為(wèi)穩定的(de±'★)常态化(huà)機(jī)制(zhì)，此前醫(yī)療新基建政策雖 §©"與IT投入的(de)直接相(xiàng)關度較低(dī§§&)，但(dàn)可(kě)以在整體(tǐ)層面緩解醫(yī)院營收端壓力；同₩≈​₩時(shí)11月(yuè)10 日(rì)“全民φ≤σ(mín)健康管理(lǐ)信息化(huà)”政策的(de)出台也(yě)π§λ§将進一(yī)步增強醫(yī)院在整體(tǐ)信息化(huà)領域✘÷的(de)投 入動力。我們判斷23年(nián)後，前述₹€兩點負面因素均有(yǒu)望明(míng)顯改善；具體(tǐ)時™ (shí)點來(lái)看(kàn)，23 ∞×年(nián)Q2或可(kě)看(kàn)到(dào)主要(yào)廠(ch÷ ǎng)商訂單與業(yè)績的(de)回暖（預計(jì)Q1作(z₩✔©uò)為(wèi)防控轉向常态化(huà)的(de)初期，醫(©&↔yī) 療資源緊張也(yě)将對(duì)醫(yī)​ ♠©院IT招标造成不(bù)利影(yǐng)響），考≥β&慮收入确認的(de)滞後性，營收改善 或将在Q'¶™3開(kāi)始逐季得(de)到(dào)體(tǐ)現(xiàn)。‍£ 醫(yī)療IT是(shì)少(shǎo)有(yǒu)的(de)信息化(↕∑≠$huà)投入永續增長(cháng)（衛生(shēng)總支出快(k₹σuài)速增長(cháng)疊加IT投入占比持續提 升）且不(€♠bù)斷升級的(de)垂直領域。随著(zhe)疫情防控逐步趨向理(lǐ)性與常♥✘态化(huà)，政策将推動醫(yī) 院端IT建設 £≥回歸主線——即進一(yī)步推動電(diàn)子(zǐ)病曆等級提升≤α，并最終實現(xiàn)高(gāo)水(shuǐ)準♣Ω σ的(de)醫(yī) 保控費(fèi)與全民(mín)健康管理(→​αδlǐ)。醫(yī)療機(jī)構信息化(huà)建設的(de)前 ¶β景與路(lù)徑日(rì)趨明(míng)朗，φα®♥我們對(duì)未來(lái) 3-5年(ni'σ¶≈án)醫(yī)療IT需求景氣度及主要(yào£♥→€)供應商的(de)訂單增速仍保持樂(yuè)觀。

　　（8） 雲基礎設施與IDC

　　IT基礎設施：金(jīn)融與運營商行(xíng)業(yè)需求飽滿，強監÷↕§管環境下(xià)互聯網巨頭采購(gòu)不(bù)達‍§↑<預期， 預計(jì)23年(nián)國(guó)內(nèi)服務器(qì)需σ∑求增速将逐季回暖。 （1）雲計(jì)算(suàn)與互聯& γλ網：由于宏觀經濟壓力較大(dà)以及政府&≠對(duì)互聯網行(xíng)業(yè)的(de‌¥λ)強勢監管态 度尚未完全轉向，截至22Q☆γ4，部分(fēn)頭部互聯網廠(chǎng)商在基礎設施領域的(de)​¶∑δ采購(gòu)仍相(xiàng)對(duì↕×λ )謹 慎；但(dàn)主要(yào)貢獻算(suàn₩✔‌)力需求的(de)雲計(jì)算(suàn)等主營業(yè)務仍∑↑保持穩健增長(cháng)，且監管環境呈現(xiàn)一(yī) 定緩和(h× é)趨勢，我們判斷互聯網行(xíng)業(yè)的(de)IT基礎設施需→☆£↑求或将在23年(nián)實現(xiàn)逐季改善。 （2）運營商：基于“建÷"設泛在智聯的(de)數(shù)字基礎設施體(tǐ)系”等政策催化(≤×huà)以及自(zì)身(shēn)加大(dà) 雲計(j★¥α ì)算(suàn)基礎設施投入的(de)戰略選擇，'★÷≠2022年(nián)中國(guó)移動與中國(guó¥®φ↓)電(diàn)信均披露了(le)較激進的(de)服 務器(qì)采購(βσ±♣gòu)計(jì)劃，且中長(cháng)維度下(xΩ§Ω‌ià)将維持ICT領域的(de)較高(gāo)投入水(shuǐ)平ε¶↓。 （3）金(jīn)融行(xíng)業(yè)：金(jīn)融機(jī)∏≠ ☆構是(shì)服務器(qì)領域的(de)高(gāo)毛利優質客戶，底層大β÷✔ (dà)/小(xiǎo)機(jī)體(tǐ)系向X86 架構轉型疊加新一(yī¥ '₽)輪的(de)信創周期将拉動IT基礎設施的(de)采購(gòu↓ ♣&)需求。

　　（9） 金(jīn)融IT

　　我國(guó)資本市(shì)場(chǎε ng)IT投入，對(duì)比美(měi)國(guó)仍有(yǒu)較大 $×₩(dà)發展空(kōng)間(jiān)。金(jī∑<n)融改革政策頻(pín)出疊加競争性 技(jì)術(shù)需求提升，行β≈×∑(xíng)業(yè)高(gāo)景氣持續。2022年(nián)初的(d≈©←e)深圳、上(shàng)海(hǎi)疫情造成資×&本市(shì)場(chǎng)IT廠(chǎng)商 業(yè)務∑←Ωλ開(kāi)展受阻緻業(yè)績出現(xiàn)黃(huáng)金(≠↑jīn)底。自(zì)2022年(nián)下↑ (xià)半年(nián)開(kāi)始，後續季度将維持逐步向上(shàng)☆φ∞Ω 态勢，2023年(nián)上(shàng)半年(nián)同比÷∑$會(huì)有(yǒu)更明(míng)顯表現(xiàn)↑↕↑∏。 随著(zhe)防疫措施進一(yī)步優化(huà)，相($π→↕xiàng)關公司業(yè)績将迎V型反轉。大(dà)多(du ¶✘ ō)數(shù)公司的(de)收入拐點在 22Q3已經顯現(xiàn)，而∞ 利潤拐點我們預計(jì)要(yào)在今年(ni™↔₹án)Q4或者明(míng)年(nián)上(shàng)半年(€™$nián)才會(huì)大(dà)量出現₹®(xiàn)， 尤其對(duì)于銀(yíφ"↑n)行(xíng)IT廠(chǎng)商而言。同×€時(shí)，流動性寬松預期仍在，估值有(yǒu)™$α望修複，不(bù)過受益 于信創預期升溫，判斷銀(yín)行(xíng←​)IT估值率先修複、再擴散到(dào)券商資管IT。

二、重點子(zǐ)行(xíng)業(yè)

　　（一(yī)）企業(yè)雲服務

　　投資要(yào)點：今年(nián)以♣ ✔來(lái)，下(xià)遊行(xíng)業(↔$↔‍yè)整體(tǐ)景氣度較弱，但(dàn)展望明(m'≠íng)年(nián)，随著(zhe)經濟複蘇， 下(↓€☆δxià)遊需求有(yǒu)望迎來(lái)明(m$​€✘íng)顯反彈。 其中，酒店(diàn)旅遊服務業(yè)更αγ≤¶是(shì)後疫情時(shí)代需求恢複彈性較大(dà)的(deΩ✘Ωδ)典型行(xíng)業(yè)之一(yīε&←)，IT信 息化(huà)投入有(yǒu) →$★望明(míng)顯改善，尤其建議(yì)關注當前單季度收入已率先恢複到(±‌βdào)疫情前的(de)全球 高(gāo)端連鎖酒店(diàn)集團下(x↑♠∞$ià)一(yī)代雲化(huà)核心系統的(de)批量上→♠ε•(shàng)線機(jī)會(huì)，我們判斷，在23年↑≈(nián)3、4月(yuè) 份左右能(néng)看(kàn)到(dào)‍∏♦ 相(xiàng)關酒店(diàn)雲化(huà)÷™系統上(shàng)線明(míng)顯提速，而到(☆✘dào)23年(nián)年(nián)底，Ω★相(xiàng)關公司ARR等雲 服務前瞻 ☆指标有(yǒu)望出現(xiàn)顯著增長(ch★☆₩↔áng)。 在廣義企業(yè)雲服務領域，我們認為(α≤↔wèi)，數(shù)字化(huà)轉型是(shì)各企β§ββ業(yè)IT投入的(de)核心驅動，泛 ERP、協同辦公等細分(₩÷₽fēn)闆塊有(yǒu)望實現(xiàn☆β)較快(kuài)成長(cháng)。而信創背景下(xià)，國(guó$∏&≠)內(nèi)供應商的(de)發展 将明(míng↕∑)顯加速。從(cóng)時(shí)間(jiān)點來(lái)看λ∏(kàn)，我們判斷，23年(nián)後信創闆塊将由此前的(de)概念主導±δ∑≤轉向 訂單預期兌現(xiàn)的(de)♠§•階段，并且随著(zhe)信創推進的(de)深入，大(dàφ×π↕)概率可(kě)以看(kàn)到(dào)此前難以推進的(de) ↕Ω↑‌大(dà)型央國(guó)企核心系統替換項目•§Ω出現(xiàn)，行(xíng)業(yè<↓✘)Beta機(jī)會(huì)顯著。

　　從(cóng)個(gè)股層面看(kàn)，國(guó♥‌↓)內(nèi)典型雲服務公司轉型已曆經3、4年(nián₩γ•₽)時(shí)間(jiān)，受內(nèi)外(wài)部因素₽∑✘✔影(yǐng) 響，進度各有(yǒu)不®β(bù)同。對(duì)轉雲初期的(de)公司，關€ ₹注簽約訂單/上(shàng)線節奏及數(shù)量等指₹¥标，随 之ARR/雲訂閱合同負債/新客戶占比≥σ£/ARPU等數(shù)據成為(wèi)核心跟蹤指标；對(duì)Saa₩>←♥S化(huà)初 步結束的(de)公司，現(xiàn)金(™α☆₩jīn)流/淨利潤等指标将表現(xiàn)突出，而對(duì)逐步P§αaaS化(huà)、生(shēng)态化ε¶ (huà)的(de)公司， ISV數(sh>‍<ù)量/ISV收入貢獻/GMV等指标更能(néng)反映業(₹>yè)務進展。符合轉雲不(bù)同階段特征的(de)高(gāo) 質量數(♥"shù)據是(shì)各公司較強競争優勢最客觀的(de)體(tǐ)現≠♣(xiàn)。随著(zhe)相(xiàng)關高(gāo)​₹質量數(shù)據在23年(nián)中報(bào)披 €♦↓露，個(gè)股Alpha将随之突顯。

　　酒店(diàn)旅遊服務業(yè)是(shì©♣δ)後疫情時(shí)代需求恢複彈性較大(dà)的(de)典型行(xγ•íng)業(yè)之一(yī)，石基信息中 長(ch∑××≤áng)期成長(cháng)值得(de)期Ω₽↔≥待

　　(1) 酒店(diàn)行(xíng)業(y©↑è)持續複蘇，典型高(gāo)端酒店(diàn)集團22Q3收入已完全恢複↓<β‍至疫情前

　　全球範圍來(lái)看(kàn)，在經曆2020年(nián)γ♣☆$的(de)疫情後，酒店(diàn)行(xíng)業(&✘§ yè)正持續複蘇。2020年(nián)，行(xíng)業(yè) RevPπ✔¥πAR（Revenue Per Available Room♥¥§）從(cóng)2019年(nián)的(de)80.6Ω™美(měi)金(jīn)下(xià)降至37.0美(měi)金(jīn©§→)， 同比下(xià)降54%。RevPAR的(de)驟降λ↔反映了(le)客房(fáng)出租率與平均房(fáng)價的(de)大★∞(dà)幅下(xià)降，受疫情影(yǐng≥ "Ω) 響，酒店(diàn)行(xíng)業(yè©☆$ )步入寒冬。而到(dào)2021年(nián)，₩$↑‌RevPAR升至53.7美(měi)金(jīn)，同比增長(cháng)45•∞%，盡管 距離(lí)2019年(nián)仍有(yǒu)一γ≥βα(yī)定差距，但(dàn)實際反映出後疫情時(shí)代，全球酒店(dià® n)行(xíng)業(yè)正持續複蘇。 類似的(de)，2020年(niá÷ π♠n)，全球酒店(diàn)行(xíng)業(yè)房(↔ fáng)間(jiān)數(shù)約1970萬間(jiān)，同ε☆£比僅增長(cháng)1.0%，增幅明(míng) 顯低(dī)于20≠<≠ 19年(nián)（+2.6%）與2018年(nián)（+2.7%）。∞ →疫情後的(de)2021年(nián)，房(fáng)間(§≠<jiān)數(shù)同比增長(cháng) 2.0%，已基本恢複到(dào®$€ )疫情前水(shuǐ)平。

　　從(cóng)萬豪、希爾頓等全球典型高(gāo)端酒店☆δ₹♦(diàn)集團數(shù)據也(yě)能(néng)看(kàn)出，20§π20年(nián)房(fáng)間(jiān)★±®→數(shù)的(de)同比 增速較201∞☆9年(nián)明(míng)顯收窄，但(dàn)2021年(nián)房(f÷φáng)間(jiān)數(shù)的(d•γe)同比增速開(kāi)始回升（除洲際外(wài)），尤其 凱悅→<≤酒店(diàn)更是(shì)顯著提升。 從(cóng)單季度收¥∞××入來(lái)看(kàn)，典型高(gāo)端酒店(d™÷↔iàn)集團的(de)收入在20Q2觸底以來(lái)∑∏正持續回升，已 完全恢複至疫情前水(shuǐ)平，反映出酒店(diàn)©​行(xíng)業(yè)已回暖。同時(shí)，洲際酒店(diàn)也 ‌(yě)在其22Q3的(de)财 報(bào)中β 披露，22Q3的(de)RevPAR較19Q3增長(cháng)2.7%≈≠，而ADR（Average Daily Rat×‌e = Room Revenue / Rooms Sold'∞←¶）較19Q3增長(cháng)11.3%，即平均房γπ÷Ω(fáng)價較疫情前水(shuǐ)平已有(yǒu)明(míng★₽∑)顯提 高(gāo)。

　　(2) 石基信息占得(de)先機(jī)，中₽↕長(cháng)期成長(cháng)值得(dγ​∑e)期待

　　目前，石基信息在酒店(diàn)信息化(huà)領域通(tō÷ γ‍ng)過內(nèi)生(shēng)增長(c™≥háng)及外(wài)延并購(gòu)，已經構建了(le)一(y'£∑ī)整 套下(xià)一(yī)代雲産品解決方案，以Sh✔∑ iji Enterprise Platform（★φ石基雲PMS産品）為(wèi)核心， 以平台化(huà)為(wèi)支撐，通✘ε(tōng)過雲化(huà)的(de)産品形态助力酒店(diànσ¥←)集團的(de)全球化(huà)發展戰略。從(cóng)國(guó)δ€內(nèi)A股同時(shí)期的(de)傳統軟件£×(jiàn)公司轉雲來(lái)看(kàn)，石基信息幾乎是(shì)最後>α一(yī)家(jiā)。 根據公司公告，20年(nián)9月(>®yuè)《關于全資子(zǐ)公司簽訂重大(dà)合同的(de)公告》✔α€‍以及21年(nián)9月(yuè) 《關于全資子(zǐ)公司↑‌與六洲酒店(diàn)簽訂重大(dà)合同的(de)公告》£₽≈，公司以新一(yī)代雲架構PMS産 品Shiji Enterpri&¥se Platform簽約半島酒店(diàn)'£δ 集團及洲際酒店(diàn)集團。從(cóng)全球高(gāo)端酒店(λ✔§diàn)新 一(yī)代雲PMS産品的(de)簽約φ↓選型來(lái)看(kàn)，當前并未有(yǒu)其他(tā)友(yǒu)商♠↑‍÷有(yǒu)類似高(gāo)端酒店(diàn)集團的(de)公開(α♣→♥kāi) 簽約信息。 22年(nián)1λ€₹月(yuè)，公司公告，北(běi)京王府半島酒店(diàn)✘‌↑≠已經确認向石基企業(yè)平台系統的(de)∞✘δ成功遷 移。我們認為(wèi)，這(zhè)标♦¥≥志(zhì)著(zhe)公司雲PMS産品在功能(néng)、性能(nγε↔éng)、穩定性、數(shù)據安全、集成 開(kāi)放(fàng≈§£₩)性等多(duō)方面已能(néng)滿足國α♠(guó)際頂級奢華酒店(diàn)苛刻δα₹的(de)要(yào)求，并能(néng)夠形成顯著的(de)示範效 應，帶來‍‌φ(lái)其他(tā)客戶的(de)追捧，而∑✘≠ 且越往後越是(shì)逐步加速。

　　信創背景下(xià)的(de)企業(yè)雲服£♠"務廠(chǎng)商競争，其關鍵仍是(shì)市(shì)場(Ω✘₹¶chǎng)化(huà)競争力

　　(1) 數(shù)字化(huà)轉型​φ♠δ是(shì)各企業(yè)IT投入的(de)核心驅動

　　不(bù)同于其他(tā)行(xíng)業(yè)，科(kē)技♥∏(jì)行(xíng)業(yè)有(yǒu)一(yī±♠)個(gè)典型的(de)特點，即新技(jì)術(shù)、$→新産品創造需求，計(jì) 算(suàn)機(jī)行(xíng)₽✔業(yè)亦不(bù)例外(wài)。近(jìn)年(nián)來(l♦♣♥ái)，雲計(jì)算(suàn)、大(≠∏ &dà)數(shù)據、人(rén)工(gōng✔✘→§)智能(néng)等新興技(jì)術(shù)逐步進入商用(yòng)落↕$Ω 地(dì)階段，催生(shēng)出大→↑•φ(dà)量需求。 對(duì)企業(yè)經營者來(lái)說≈®↕©(shuō)，通(tōng)過提高(gāo)産能(néng♠λ↕)、降低(dī)服務成本、加快(kuài)産品上(shàng)市(≠♦™shì)速度等方式 來(lái)最終促進收入及利'↔潤的(de)增長(cháng)是(shì)永÷σ↕β恒的(de)追求。如(rú)下(xià)圖所示，各類信息技(j$​¥¥ì)術(shù)的(de)發展為(wèi) 企業(yè)經營者提供了(le☆σ)手段。 因此，我們一(yī)直堅持認為(wèi)，企業(yè)IT≤ε₩₹投入的(de)核心驅動是(shì)企業(yè)經營者明(míng)§λ​确看(kàn)到(dào)信息技(jì) 術(shù)對(duì)企業(✘≥£∑yè)經營目标實現(xiàn)的(de)促進。這(zhè)一✔‌↔±(yī)趨勢在近(jìn)二十年(nián)以來(lái)随著(zhe)企業(≤ ↕yè)對(duì)信息技(jì)術(shù)的(de)認φ₽ 知(zhī)加深而愈加明(míng)顯，與21世紀初大(dà₽$)部分(fēn)企業(yè)在對(duì)信息技(jì)術(shù)​δ認知(zhī)粗淺下(xià)“為(wè↕★i)了(le)上(shàng)系統而 買系統”有(yǒu)®₽β♥明(míng)顯不(bù)同。

　　一(yī)方面，随著(zhe)雲原生(shēng>≥)、中台等技(jì)術(shù)的(de∞ ✔)廣泛應用(yòng)，泛ERP相(xiàng★σ♠φ)關新産品在近(jìn)年(nián)的(de)需≠ ↑​ 求較旺盛。如(rú)下(xià)圖所示，此前核心Ω•♥≥ERP的(de)主要(yào)是(shì)管理(lǐ)企業(₽λ♣÷yè)內(nèi)部各類資源，而雲原生(shēng)、 中台®≤↓等技(jì)術(shù)的(de)出現(xiàn)能(•'₹∏néng)夠使企業(yè)更貼近(jìn✔♣)供應商及客戶，形成明(míng)顯協同效應從(cóng)而增加±♠≈競 争力。在這(zhè)樣的(de)背景下(xià)©¥•，全球供應鏈管理(lǐ)、營銷管理(lǐ)系統、業(y☆>è)财一(yī)體(tǐ)化(huà)等泛ERP需 求景₩<±氣度較高(gāo)，處于行(xíng)業(yè)發γγ<展初期。

　　另一(yī)方面，近(jìn)年(nián)疫情也•✔₹(yě)加速了(le)移動辦公、協同辦公市(shì)場(chǎng)的(®∏✘¥de)發展。根據易觀的(de)數(shù) 據，受疫情催化(huà)，國(guק&₽ó)內(nèi)協同辦公行(xíng)業(yè)月(yuè)活規模在2‍‌♠020年(nián)3月(yuè)超過3.4☆•♦ε億，而疫情爆發 前的(de)2019年(nián)1月(yuè✔β₩)至2020年(nián)1月(yuè)，月(yuè)活規模基本在900✔£0萬到(dào)1億之間(jiān)。盡管疫情影¥₹♣¥(yǐng)響逐步消退，但(dàn)疫情期間(≠≥jiān)相(xiàng)關産品的(de)“強制(zhì)體(​>tǐ)驗”使更多(duō)辦公人(rén)群直觀體(tǐ)會(huì)到(dàγπ±o)協同辦公 的(de)效率與便捷。從(cóng)數♣ φ(shù)據上(shàng)看(kàn)，盡管月'&→(yuè)活規模較頂峰有(yǒu)所回落，但(dàn)仍基本維$​持在2億上(shàng) 下(xià)，顯著高(gāo)于疫情前的ε♦(de)1億左右。 整體(tǐ)從(cóng)需求來(lái)看(kàn)，←♥←在雲服務、中台化(huà)趨勢的(de)企業(yè)IT₽≠¥發展趨勢下(xià)，協同辦公服務從(cóng) 最初的($↔&αde)審批、彙報(bào)、請(qǐng)假等常規OA功能(n​λ≤•éng)已逐步延伸至連接企業(yè)內(nèi)各類系統§×在滿足更 細化(huà)的(de)信息安全管理(lǐ)前提下(xià)實現​<←(xiàn)協同多(duō)樣化(huà)辦公需求。 仍需注意的(de)是₩φ(shì)，盡管需求旺盛，但(dàn)競争較為(wèi)激¥★≤≥烈。同時(shí)，目前行(xíng)業(yè)并未有(•→®$yǒu)供應商 實現(xiàn)成規模的(de)收入及利潤體(tǐ)量，整體←β(tǐ)上(shàng)，該行(xíng)業(yè)用(yòng)戶付♦≠β★費(fèi)意願的(de)培育以及更優化(huà)商¶∞§¶ 業(yè)模式的(de)探索非一(yī)日(rì)之功→α★σ，仍需時(shí)間(jiān)跟蹤觀察。

　　(2) 信創背景下(xià)，國(guó)內(nèi)公司的(de)發♣δ展尤其值得(de)期待

　　不(bù)可(kě)否認的(de)是(​↓<shì)，過去(qù)一(yī)直以來(lá≈↓$σi)，國(guó)産企業(yè)級軟件(jiàn)在部分(fēn)細分(fē☆™n)領域距國(guó)外(wài)産品仍 有(yǒu)一(y≈γ♣ī)定差距，這(zhè)也(yě)導緻國(guó)産軟件‍×(jiàn)産品在一(yī)些(xiē)₩©÷高(gāo)端應用(yòng)場(chǎng)景的(de)實際使用(φ•γyòng)略有(yǒu)不(bù)足。缺 乏高(gāo↓↕)端應用(yòng)場(chǎng)景的(de)經驗也(yě)使得(de∏↑)國(guó)産産品的(de)叠代與升級受到(dào)阻礙，★↕最終，這(zhè)在一(yī)定程 度上(shàng)形成了α&₹β(le)惡性循環。 而在當前信創背景下(xià)Ωφ•σ，諸多(duō)國(guó)企央企的(de)高(gāo)端應用(δ✔>yòng)場(chǎng)景有(yǒu)望在更大(dà)程度上(shàng)♦γ÷≥對(duì)國(guó)産 軟件(jiàn)廠(chǎng)商開(kāi)π↔β₹放(fàng)，更多(duō)的(de)應用(yòng)與客戶共創，将™≥$★從(cóng)根本上(shàng)提升國(guó)産軟×¥λ件(jiàn)産品能(néng)力，從(cóng)而 打破上(s✘∞'hàng)述的(de)惡性循環。

　　(3) 國(guó)産廠(chǎng‍α)商市(shì)場(chǎng)化(huà)競争力仍是(shì)¥☆♣關鍵，市(shì)場(chǎng)份額增φ®∑加是(shì)競争力提升最客觀的(de)₩©'體(tǐ)現(xiàn)

　　上(shàng)一(yī)輪信創客戶基本是(sβ¥hì)黨政軍等公共部門(mén)機(jī)關事(shì)業∏&£(yè)單位，主要(yào)支撐辦公系統為(wèi)♦λ" 主的(de)一(yī)般公務流程，而本輪的(de)行(xíng)業(×↕¶yè)信創客戶主要(yào)是(shì)以在商←£✔♠業(yè)市(shì)場(chǎng)自(zì)由競争的(dλδ™e)企業(yè)為(wèi) 主，系統也(yě)需支撐正常的(de)經營及業(÷<∞βyè)務。因此，各國(guó)産軟件(jiàn)企業(yè <♦€)市(shì)場(chǎng)化(huà)競争力才是(shì)×÷"其 客戶獲取的(de)關鍵，信創更多(d∞>β☆uō)是(shì)使下(xià)遊企業(yè)客戶以更開(kāi)放(fà↕♥ng)的(de)心态把關注度和(hé)了(le)解機(jī)會(huì) ♠ π給到(dào)國(guó)産軟件(jiàn)。 ¥λ市(shì)場(chǎng)化(huà)競争力實際是(shì≤"&≤)産品本身(shēn)性能(néng)、售前售後服務能(n ÷éng)力、價格等多(duō)方面的(d₽≠≠‌e)綜合 體(tǐ)現(xiàn)。而在某一(yī)具體(tǐ)項目中，企業(©‍yè)客戶的(de)最終選擇可(kě)能(néng)還(hái)會(huìε✔γ)基于內(nèi)部員(yuán)工(gōng)使用(yòng)​λ 習(xí)慣、 曆史合作(zuò)體(tǐ​↔)驗等個(gè)性化(huà)因素。但(dàn)整體(tǐ)來(lái)看(≤γkàn)，市(shì)場(chǎng)份額增加是(shì)最 λα客觀的(de)體(tǐ)現(xiàn)，這(zhè)對(duì)投 資 ±★者而言也(yě)是(shì)更直觀的(de)跟蹤數(shùσ>§')據。因此，定期披露合同結構、新客戶占比、老(lǎo)客戶 流失率等數(sh♦↓$₽ù)據是(shì)國(guó)産廠(chǎng)商自(zì)信的(de)體(t¥&ǐ)現(xiàn)，更有(yǒu)利于投資者對(duì≠δ∑ )其市(shì)場(chǎng)化(huà)競争力進行(xíng)判斷↔∏。

　　雲服務運營數(shù)據質量更高(gā♥ ≈•o)的(de)公司更受市(shì)場(chǎng)青睐，相(xiφ₹" àng)關公司雲化(huà)轉型逐步進入業(y♣‌✔±è) 績兌現(xiàn)期

　　(1) 數(shù)據質量更高(gāo)的(de)公司更×↕受青睐

　　雲服務訂閱模式與傳統軟件(jiàn)授權模式在收入、利潤以及現(xiàn↔¥​¶)金(jīn)流節奏上(shàng)有(yǒu)明(míng)∑>φ顯差 異，這(zhè)在由授權模式向訂閱模式±π轉型的(de)軟件(jiàn)公司上(shàng₩≈↑)體(tǐ)現(xiàn)得(de)尤為(wèi)明‍&→(míng)顯。 對(duì)正在經曆訂閱模式轉型的(de)軟件(jiànπ∞"&)公司來(lái)說(shuō)，表觀收入及利潤明(míng)顯∞‍失真，在較長(cháng) 時(shí)間(jiān)內(nèi)波動​∞↕較大(dà)。在收入、利潤逐步表現(xiàn)穩定前，雲轉型公司訂閱相(→¶★Ωxiàng)關的(de)合同負債、 ARR、續費(→✘™fèi)率等是(shì)常見(jiàn)的(de)跟蹤指标，這("®₽÷zhè)些(xiē)數(shù)據的(de)質量也(yě)在很(h£ δσěn)大(dà)程度上(shàng)決定了(le)轉雲後 公 ☆司财報(bào)端收入、利潤恢複節奏及質量。 因此，雲轉型"γ過程中，投資者對(duì)各類典型雲運營數(σφ→✘shù)據例如(rú)各産品線付費(fèi)ε→用(yòng)戶數(shù)、 客戶留存率，ARPU值、A↓♠RR、新用(yòng)戶占比等數(shù)據的(de)™±✔‍本身(shēn)質量與持續披露更為(wèi)重視(shì)， 披露完善數•×>(shù)據的(de)公司股價表現(xiàn)也(yě)更突出。

　　(2) 關注不(bù)同轉雲進展公司的(α☆de)核心跟蹤數(shù)據

　　相(xiàng)對(duì)于傳統授權模式公司§&λ，雲轉型公司的(de)估值方法也(yě)有(≈≤yǒu)明(míng)顯變化(huà)，一(yī)般♥δε是(shì)由原 有(yǒu)的(de)PE估值轉為(wèi)∑↔PS估值。若從(cóng)PE估值角度看(kàn)，估值倍數>‍ε★(shù)較傳統授權時(shí)期大(dà)幅增長(cháng₹λδε)， 這(zhè)一(yī)方面由于轉雲φσ 造成短(duǎn)期淨利潤明(míng)顯承壓，另一(yī)方面☆∏∏是(shì)因為(wèi)投資者對(duì)轉雲後雲服 務公司大(dà)概率¥♠‍∑呈現(xiàn)出的(de)更高(gāo)淨利潤率和(h≠α∞÷é)更優秀現(xiàn)金(jīn)流表現(xδ&iàn)給出的(de)溢價。

　　（二）工(gōng)業(yè)軟件(jiàn®γ±)

　　投資要(yào)點：結合國(guó)內(nèi)制(zhì)造業(¶™♠yè)企業(yè)信息化(huà)建設曆史以及當前整體(tǐ)↔↑'☆信創要(yào)求，不(bù)同 工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)☆σ在國(guó)內(nèi)企業(yè)的(de)發展邏輯迥異，部 α分(fēn)是(shì)國(guó)産化(huà)替 ≥代，部分(fēn)是(shì)國(guó)産化("•φ huà)滲透，也(yě) 有(yǒu)少(shǎo)部分(fφ≠ ēn)是(shì)二者兼具。在不(bù)同發展邏輯下(xià)™±≈，盡管核心跟蹤指标及關注點也(yě)有(y>★₹ǒu)較大(dà)不(bù) 同，但(dàn)即使↑'在信創背景下(xià)，産品本身(shēn)的(de)競争力仍是(shì)核心₹✔<關注點。工(gōng)業(yè)軟件(jià≥π♠±n)需求整體(tǐ) 将随著(zhe)下(xià)遊制(zhì)造業(yè©₽™)（實際在今年(nián)四季度開(kāi)始企穩）逐步複蘇而有₩★(yǒu)望在23年(nián)二季度開(kāi) ≈←始出現(xiàn)明(míng)顯修複。 繼續看(kàn)好(hǎo)ε&‌以MES為(wèi)核心的(de)生(shēn±₽©Ωg)産控制(zhì)類軟件(jiàn)在當前低(dī)滲透率下(←σxià)的(de)高(gāo)景氣度，下(xià)遊 "π•制(zhì)造業(yè)相(xiàng)對(duì)透明(míng)且同質化(α±↑huà)的(de)盈利能(néng)力是(shì)需求持續的(de)主•✔βδ要(yào)驅動力。而工(gōng)業(yè)互聯網的(de)發 展也ε®(yě)有(yǒu)望提速，對(duì)離(lí)散制(↕ ↓zhì)造業(yè)來(lái)說(shuō)，偏硬件(jiàn)端工(gōn×‌g)廠(chǎng)設備的(de)連接及數(sh♥♦​>ù)據傳輸收集平台 有(yǒu)望逐步成為(wèi)未來₽$(lái)1-2年(nián)的(de)建設重點；而對(duì)★€流程制(zhì)造業(yè)來(lái)說(shuō)₹λ∑，各類工(gōng)業(yè)APP的(de)快(kuài)速應 ®≈£用(yòng)及創新将推動相(xiàng)關廠(chǎng<σσ)商收入迅速增長(cháng)。 而如(rú)♦•CAD、EDA之類的(de)研發設計(jì)工(gōnΩπg)業(yè)軟件(jiàn)，産品壁壘高(gāo)，國(guó)産化φ$÷¥(huà)替換難度較大(dà)。 一(yī)方面，受益信創驅動，更多(d♦≈uō)試用(yòng)場(chǎng)景β​将對(duì)國(guó)産産品開(kāi)放(δ♣™fàng)，發展有(yǒu)望提速，但(dàn)另≈✔&一(yī) 方面，中低(dī)端産品競争激烈，部分(fēn)公​®→司短(duǎn)期成長(cháng)或有(yǒu)波動。

　　信創視(shì)角下(xià)的(de)工(gōng)業≤α(yè)軟件(jiàn)，市(shì)場(chǎng)化(huβ₹✘εà)競争力仍然是(shì)核心關注點

　　(1) 工(gōng)業(yè)軟件(ji✘&≈àn)種類較多(duō)，發展現(xiàn♦≥₽±)狀差異較大(dà)

　　根本上(shàng)，工(gōng)業(yè)軟件(jià‍<n)的(de)發展依托于工(gōng)業(yè)體(tǐ)系的(de)建♦©α∞立，在工(gōng)業(yè)與信息化(✔π<↔huà)結合的(de)過程 中，工(gōng)業(y£'£→è)軟件(jiàn)通(tōng)過實際應用(yòng)♥&©₹得(de)到(dào)逐步改進及完善。由于歐美(měi'≥)等發達國(guó)家(jiā)率先建立了♣≤(le) 較為(wèi)完善的(de)工(gōng)★↓✘↕業(yè)體(tǐ)系，因此，過去(qù)多(duō)年(nián)以來(lá≠★™i)，在工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)領域，國(guó)外 ↔(wài)供應商整體(tǐ)掌握 著(zhe)絕對(duì)優勢。 詳細£α來(lái)看(kàn)，從(cóng)制(zhì)造業(yè)的(de)生‍>π↑(shēng)産周期維度，将工(gōng)業(yè)軟件(jià∏÷≠★n)劃分(fēn)為(wèi)研發設計(jì)類軟件(jiàn)、生(s≤¥≠πhēng) 産控制(zhì)類軟件(jiàn)、經營管理(lǐ)類軟↕↓件(jiàn)和(hé)運維服務類軟件(jiàn)。如(rú)下(xià"✔₩)圖所示，研發設計(jì)類軟件(jiàn) 包括C÷​AD、CAE、EDA等；生(shēng)産控制(zhì)類¥&δ>軟件(jiàn)包括MES、WMS、APS等；而典型經營 管理(lǐ)&​軟件(jiàn)主要(yào)是(shì)泛ERP相(xiàng)關。 過去(¶♦&qù)二十多(duō)年(nián)，國(guó)內∞Ω•&(nèi)制(zhì)造業(yè)發展迅速，當前正逐<‌步往智能(néng)制(zhì)造、高(gāo)端制(zhì)造升級， 我國(♦♠ $guó)工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)整體(tǐ)也 &(yě)有(yǒu)明(míng)顯進步。諸如σδ$(rú)主要(yào)壁壘在行(xíng)業(yè)Knowhowα★β​的(de)經營管理(lǐ)類、生(shēng) 産控制(zhì)"∞≤類軟件(jiàn)提升更是(shì)明(míng)顯，國(guó)産供‍​應商基本已追上(shàng)國(guó)外(w€βλài)友(yǒu)商，在部分(fēn)細分(fēn•ε♣₽)領域， 産品性能(néng)甚至超過國(guó)♦σΩ>外(wài)産品。但(dàn)另一(yī)方面，在各類需要(yào)有≈$→(yǒu)圖形學、計(jì)算(suàn)數(sh<$ù)學、物(wù)理(lǐ) 學、拓撲邏輯學等基₹β≥​礎學科(kē)有(yǒu)深厚積累以及需要(yào)豐富上(shàng)Ω↔§©下(xià)遊生(shēng)态支撐的(de)研發設計(jì)類 軟件(jià✔≥n)中，國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商産品據國(guó)外(wà$&↕≥i)仍有(yǒu)較大(dà)差距。

　　(2) 區(qū)分(fēn)“國(guó)産化(huà)滲透♥δλ”與“國(guó)産化(huà)替代”

　　整體(tǐ)而言，生(shēng)産控制(zhì)類軟件&↕(jiàn)屬于“國(guó)産化(huà)滲透”邏輯，而✘λ研發設計(jì)類軟件(jiàn)則屬于§₽&“國(guó) 産化(huà)替代”邏輯。 β♠如(rú)下(xià)圖所示，從(cóng)國(guó)內(nèi)大(↑ε↕dà)部分(fēn)企業(yè)建設現(xiàn)狀<↑來(lái)看(kàn)，一(yī)方面，國(guó)內(nèi)↕ ∑≈企業(yè)在運營管理(lǐ) 層的(de$±)建設至今已曆時(shí)20餘年(nián≈♥♥)，尤其大(dà)部分(fēn)制(zhì)造業(yè)企業(yè)≥¶∏↔已完成了(le)ERP等相(xiàng)關系統的(de♥≥)框 架搭建和(hé)基礎功能(néng)建設§¶；另一(yī)方面，在企業(yè)信息架構體(tǐ)系底層的(de)各類機&↓φ¥(jī)床、自(zì)動化(huà) 産線等各πΩ類硬件(jiàn)設備長(cháng)期以來(lái)處于一(y&σβī)個(gè)持續更新升級的(de)狀态，其升級叠代的(de)€≥↓周期性 較為(wèi)明(míng)顯，πφ×♥整體(tǐ)上(shàng)是(shì)從(cóngβα₩)1到(dào)2，或者從(cóng)2到(dàoφ×≤™)3的(de)升級。

　　不(bù)同于生(shēng)産控制(zhì)類軟件(jiànλ↓©)滲透率提升邏輯，研發設計(jì)類工(gōng)業(yè)軟件( ↔∑jiàn)多(duō)是(shì)“國(guó)産化(&φ↕huà)替 代邏輯”（包括對(duì)國(guó)外(wà"®i)友(yǒu)商盜版軟件(jiàn)的(de✔>)替代）。在市(shì)場(chǎng)化(huà)的(de)©÷£下(xià)遊領域中，“更換已有(yǒu) 的(de)”£ 比“普及從(cóng)零到(dào)一(yī)”通(tōn↔★✔₹g)常會(huì)多(duō)些(xiē)挑戰、難度更大(dà)，€ 因此，研發設計(jì)類軟件(jiàn)公司短(du €α∑ǎn) 期增長(cháng)波動在所難免。 典型的(de)研發α₩₩設計(jì)類軟件(jiàn)即為(wèi)CAD、EDA，前者廣泛應用(yòλ← ng)在機(jī)械、航天、建築等 行(xíng) §λ≠業(yè)，具體(tǐ)又(yòu)分(fēn)☆ 為(wèi)2D、3D兩大(dà)類産品，而後→δ£♥者主要(yào)應用(yòng)在芯片從(cóng)設計(jì)到(dà∞$£"o)量産全流程， 包括數(shù)字芯片設計(jì)、λ<÷♥模拟芯片設計(jì)、制(zhì)造與封測等多(duō)類産品。 從(c ✔‌óng)實際來(lái)看(kàn)，作(zuò)為(wèi)制(α♠zhì)造業(yè)企業(yè)産品設計(jìσ≤')的(de)必需品，這(zhè)兩大(dà)類軟件(j₩λπiàn)（無論正版還(hái) 是(shì)盜版）在國(guó)內(nèi)工₽™(gōng)業(yè)領域的(de)應用(yòng)已經非常普‍σ及。如(rú)下(xià)圖所示，研發設計(jì‌¥ε)類軟件(jiàn)技(jì)術(shù¥₽) 及生(shēng)态壁壘更高(gāo≠♠)，當前仍由國(guó)外(wài)廠(chǎng)商産品占據大>↓∞(dà)部分(fēn)市(shì)場(chǎng)份額。 但(dàn‌↔☆≈)需注意的(de)是(shì)，研發設計≤♣(jì)類軟件(jiàn)的(de)盜版在國(guó)↔↓<內(nèi)市(shì)場(chǎng)仍有(yǒu)一(yī)定的(de™↑φ↔)規模，尤其是(shì)CAD 領域更是(shì)如(rú)此。因此，對β♥(duì)國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商來(l‌✔ái)說(shuō)，未來(lái)增長(cháng₹≠&)驅動則主要(yào)是(shì)“國(guó)産化(hu≥∞↔à)替代”，也(yě) 包括對(duì)國(guó)外(wài)友(y∞≈​ǒu)商盜版軟件(jiàn)的(de)替代。 從(cóng)投資跟蹤角度看(k¥↓àn)，對(duì)“國(guó)産化(huà)替代”邏輯α≥的(de)研發設計(jì)類軟件(jiàn)一(yī)方✔♠≈∑面是(shì)關注本身(shēn) 産品功能(néng)及性能(n₩α¥éng)的(de)叠代，另一(yī)方面是(s<✘↓hì)關注生(shēng)态系統的(de)建設€₹×。

　　(3) 市(shì)場(chǎng)化(huà)競争力$<仍是(shì)核心關注點

　　如(rú)前文(wén)所述，不(bù)論是(shì)“國(guó)産化÷φ(huà)滲透”邏輯的(de)生(shēng)産設計(jì)類軟件(jσ♣↔iàn)，還(hái)是(shì)“國(gu♦♣Ωó)産化(huà)替 代”邏輯的(de)研發設計↑ $(jì)類軟件(jiàn)，産品本身(shēn)功能(néng)與§↕≠☆性能(néng)均是(shì)核心關注指标之一(yī)。這(zhè)主'∑要(yào) 是(shì)因為(wèi)這(zhè)↑÷σδ些(xiē)系統均支撐著(zhe)制(zhì)造業(✔∞∑εyè)企業(yè)正常的(de)經營和(h≤←é)業(yè)務流程，即使在信創背景下(xià)， 下(xià≤ ±)遊企業(yè)也(yě)不(bù)會(huì)選擇在影(yǐng)響企業♦£σλ(yè)正常運轉下(xià)勉強硬上(shàng)國(g★>‌γuó)産産品。 典型如(rú)國(guó)産EDA廠(£☆≤chǎng)商概倫電(diàn)子(zǐ)就✘÷(jiù)提出了(le)“設計(jì)-工(gōng)藝協同優化(huδ★✘à)（DTCO）”方法 學。如(rú)果國(guó)內(nèi)EDA廠(c✘£hǎng)商僅開(kāi)發出國(guó)外(wài)φ§±Ω友(yǒu)商me too的(de)産品，則非常難以推廣，畢竟客♦♣ 戶替換EDA工(gōng)具後所面臨的(de)芯片推出延期甚至研發流片失♣≤​<敗的(de)風(fēng)險較大(dà)。而概倫電(diàn) 子§↔< (zǐ)是(shì)以DTCO為(wèi)核心，通(tō♥®​ng)過EDA流程優化(huà)彌補國(guó)☆✔​內(nèi)芯片産業(yè)鏈在上(shà↓≠★ng)下(xià)遊流程整合和(hé) 産品優化(≤‌₽§huà)上(shàng)較國(guó)外(wà≈λi)成熟産業(yè)鏈在經驗積累上(shàn✔ 'g)的(de)明(míng)顯差距，幫助€¶和(hé)支持國(guó)內(nèi)産業(yè)鏈做(¶€∏zuò) 出具有(yǒu)國(guó)際競争力的(de''→)産品。 整體(tǐ)看(kàn)，工(gōng)業(yè)軟件(jiànΩλ®)領域的(de)市(shì)場(chǎng)化(huà)→₹→©屬性非常明(míng)顯，産品本身(shēn)的≠$™(de)競争力仍是(shì)核心關 注點。甚至在研發設計(jì)類軟件απ (jiàn)中，國(guó)內(nèi)下(xià)遊制(zhì)造業(y≈"è)企業(yè)不(bù)滿足于me too類型的(de←♠)等價 替換，而更多(duō)希望國(guó)産産品有(yǒu)明(mín''₹←g)顯的(de)增量價值。

　　生(shēng)産控制(zhì)類軟件(jiàδπ¶₽n)景氣度高(gāo)，遠(yuǎn)期空(kōng)間(jiān)廣闊'•™↕

　　(1) 核心驅動是(shì)盈利壓力↓'£下(xià)的(de)差異化(huà)競争力驅動

　　實際在2016、2017年(nián)以後，國(gu ¥ó)內(nèi)典型制(zhì)造業(yè)的(de)銷售利潤率均出€$↕≈現(xiàn) 了(le)明(míng)顯下(xià)滑。近(jìn)年(¶♥nián)來(lái)，成本逐年(nián)提升、下(xià)遊客戶要(yΩ"π✘ào)求持續提高(gāo)、終端需求多(duō)變難以預 測等使<≠±✘得(de)制(zhì)造業(yè)企業(yè)面臨的∏≠ (de)競争力升級挑戰在不(bù)斷增大(dà)。

　　而以MES為(wèi)核心的(de)生(shēng)産控制(zh♥∏•☆ì)類軟件(jiàn)能(néng)夠在較大(dà)程度上(shàng)滿足制≠φ(zhì)造業(yè)企業(yè)降本增 效以及更好(hǎo)滿足客Ω"<戶需求的(de)要(yào)求。MES類生('∏∏‍shēng)産控制(zhì)類軟件(jiàn)主要(yào→&β)幫助制(zhì)造企業(yè)解決如(rú) 何生(shēng)産的(de₹☆β )問(wèn)題，例如(rú)，幫助企業(yè)提‌£高(gāo)設備利用(yòng)率、降低ε♠(dī)交貨周期、實現(xiàn)質量保障₽π"↕與追 溯等目标。根據MESA（全球智能(néng)制(zhì)造✔¶∏與MES/MOM的(de)非盈利組織）的(de)數(shù)↓₩ ¶據，整體(tǐ)上(shàng)， 企業(yè)在實施×&®MES後将獲得(de)較大(dà)收益。例如(rú)，縮短(duǎ™≥©n)生(shēng)産周期達到(dào)平均45%、縮短(duǎn↓§≤$)訂單 交貨時(shí)間(jiān)達到(dào)平均27%、減≥"φ少(shǎo)産品缺陷達到(dào)平均18%。

　　(2) 工(gōng)業(yè)互聯網快(kuà≥♦i)速發展，打開(kāi)行(xíng)業(yè $←)中遠(yuǎn)期成長(cháng)天花(huā)闆，流程制(zhì ↓)造業(yè)推進更快(kuài)

　　結合近(jìn)年(nián)5G在國(guó)♦>Ω↕內(nèi)的(de)發展，工(gōng)業(yè)互聯網應♠↑ 是(shì)生(shēng)産控制(zh  ì)類工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)•€π 未來(lái)的(de)發展方 向。從(cóng)功能™≠ (néng)上(shàng)看(kàn)，工(gōng)業(yè)互聯網将打≈✘破此前單獨各個(gè)生(shēng)産控制(zhì)類軟件(ji≈λ&àn)的(de)邊界，形成通(tōng) 用(yòng)平台（例如(≈ §rú)工(gōng)業(yè)數(shù§★λ )據建模平台、工(gōng)業(yè)數(shù)'±☆✘據管理(lǐ)與分(fēn)析平台、資産設備管理(lǐ)與運維 平台等）+÷♠÷ΩAPP的(de)架構，這(zhè)一(yī)方面能(néng)䀩夠形成原生(shēng)産控制(zhì)類γ≥‌ 軟件(jiàn)之間(jiān)的(de)協同應用(yòng¥♣•)滿足制(zhì) 造業(yè)企業(yè)數(shù)字化(huà)轉 ∑¥型相(xiàng)關更深層次的(de)需求，另一(☆™'♣yī)方面整套系統的(de)實施效率也(yě)有(yǒu)望明(mín↓$"g) 顯提升。 實際近(jìn)年(nián)以來♣∏₩(lái)，工(gōng)信部陸續出台了(le)多(duō)個(g©♣>è)政策支持工(gōng)業(yè)互聯網發展，至今已基本 形成了λ∑ε∏(le)數(shù)字化(huà)研發、智能(néng)化(huà)制(zh<♠γ✘ì)造、網絡化(huà)協同、個(gè)性化(huà)定制(↔σzhì)、服務化(huà)延伸、精益化(huà)®¶管 理(lǐ)六大(dà)典型融合應用(yò♥§ <ng)模式。根據信通(tōng)院數(shù)據，全國λ™✘(guó)5G+工(gōng)業(yè)互聯‌→♦網項目超過1800個(gè)， 覆蓋航空(k‌₹φōng)、鋼鐵(tiě)、電(diàn)力等22個(gè)國(guó)民(m₹€₹ín)經濟重要(yào)行(xíng)業(y☆∑≠←è)。

　　在工(gōng)業(yè)互聯網的(de)發展中，流程制(zhì)π&↑$造業(yè)（例如(rú)石油石化(huà)、鋼鐵(tiě)、電(d∑✘iàn)力等）的(de)進展 整體(tǐ)比離(lí)散制(zhì)造業(y←​è)（例如(rú)機(jī)械、電(diàn)子↔↕↑(zǐ)、汽車(chē)等）更快(kuài)，這(zhè)主要(yà$  ∏o)是(shì)生(shēng)産特點（現(xiàn)場(chǎng)環★α×  境普遍更惡劣、對(duì)安全的(de)高(gāo)要(yào§σ)求等）決定了(le)流程制(zhì)造業(yè)中底♦≈ ∞層設備連接程度、數(shù)據 傳輸質量等當前>β明(míng)顯優于離(lí)散制(zhì)造業(y®✘< è)。

　　受益信創驅動，國(guó)産研發設計(jì)類軟件(jiàn)有(y​≠γ∞ǒu)望獲得(de)更多(duō)試用(yòng)場(c×φ÷™hǎng)景，發展提速

　　(1) 研發設計(jì)類軟件(jiàn)壁壘÷×Ωφ高(gāo)，國(guó)産化(huà)替換難度較大(dà)

　　典型的(de)研發設計(jì)類軟件(ji•≥>àn)CAD、EDA均處于多(duō)學科(​®δkē)交叉領域，融合了(le)圖形學、計 ¥π₩(jì) 算(suàn)數(shù)學、物(wù)理(lǐ)學、拓撲邏輯學↑​∏等多(duō)學科(kē)的(de)算(suàn)法技(jì)術(ββ§₩shù)，且應用(yòng)過程的(de)杠杆效應明(mí ↔>ng)顯， 即對(duì)下(xià)遊企業(α±βyè)客戶降低(dī)産品設計(jì)風(fēng)險、減少(shǎ←<§o)試錯(cuò)成本以及加速産品推出節奏影(yǐng)響重 大(dσλ♠$à)。因此，全球供應商均需要(yào)保持持續較高(gāo∏© )強度的(de)研發投入以不(bù)斷叠代升級産品。 歐美(m≠→ěi)是(shì)工(gōng)業(yè)軟件(jiàn)★δ"β的(de)起源地(dì)，典型頭部廠(chǎng)商在過去(qù)三十多(♥≠duō)年(nián)間(jiān)已積累了(le)明(míng£↕§)顯優勢 且近(jìn)年(nián)仍保持了(le)高(gāo)強度的(d ±e)研發投入，國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商追趕難度較高(gāo)✘☆。如(rú)下(xià)圖所示，兩家(jiā) ♦•EDA頭部廠(chǎng)商21年(nián)研發費(fèi)用(φ→×yòng)均在10億美(měi)元以上(shàn​☆≥φg)，而國(guó)內(nèi)兩家(jiā)公司21年(nián)研發費(fφ←Ωèi)用(yòng)總 和(hé)不(bù)足4億人↔©(rén)民(mín)币。CAD頭部廠(chǎng)商達索21年( ¶€nián)研發費(fèi)用(yòng)約9.5億歐元，而國(gu≈∑✘ó)內(nèi)中望軟件(jiàn) 21年(nián)研發費(f'∞ ≤èi)用(yòng)約2億人(rén)民(m•₽∞±ín)币。

　　(2) 受益信創驅動，更多(duō)試用(yòng‍&)場(chǎng)景将對(duì)國(guó)<←★産産品開(kāi)放(fàng)，發展有(yǒu)望提速≠ ₹↔

　　如(rú)前文(wén)所述，在研發設計(jìγ$↕>)類軟件(jiàn)領域，一(yī)方面，國(guó)産産品與國(guó✘✔)外(wài)頭部廠(chǎng)商差距 明(míng)顯，但(β÷dàn)沒有(yǒu)客戶的(de)日(rì≥​)常使用(yòng)其産品将難以實現(xiàn)♣"↔€快(kuài)速叠代升級從(cóng)而縮短(duǎn)差距，另一(yī) 方‍λ​面，這(zhè)類軟件(jiàn)對(duì)♥§降低(dī)産品設計(jì)風(fēng)險以及加速産品推₩↕ 出節奏影(yǐng)響重大(dà)因而在新産品 性能(néng)沒有≤<(yǒu)根本提升的(de)情況下(xià)，下(xi≈±à)遊客戶更傾向于持續使用(yòng)原有(yǒu)ε•産品，這(zhè)就(jiù)導緻了(le)國(guó&∞) 産軟件(jiàn)容易陷入一(yī)種死循環，即越沒有(yǒu)®₽客戶使用(yòng)，産品越難升級且供應商也(yě)δ"難以獲 得(de)收入持續投入研發，這(zhè)就(jiù)導緻更少(shǎσ↕♠ o)客戶使用(yòng)。 而近(jìn)年(nián)随著(zhe)中美(∞$≤<měi)貿易摩擦的(de)加劇(jù)，核心技(jì↔≥σ∑)術(shù)國(guó)産化(huà)的(de&')重要(yào)性愈發突出，出于對(duì) 先進制(zhì)造和(h♣∏δ$é)信息安全問(wèn)題的(de)考慮，國(gu★→ó)産研發設計(jì)類工(gōng)業(yè)軟件(j©↓$iàn)進入國(guó)內(nèi)大(dà)型企業(yè)的(de)步" > 伐将加快(kuài)，即國(guó)內(nèi)大(dà)型企α♦業(yè)将逐步、漸進式的(de)對(duì)國∏∏∏δ(guó)內(nèi)供應商開(kāi)放(fàng)部分(fēn)試用(>φ♣yòng)場(chǎng)景，幫 助國(guó)內(nèi)軟件(jiàn)叠¥≈∏÷代。國(guó)內(nèi)信創促進政策的(de)✘∏φ推出無疑将加速該過程，即部分(fēn)政府補貼一(yī) 方面将有(yǒ ♦u)效降低(dī)大(dà)型企業(yè)✘♥試用(yòng)成本，另一(yī)方面也(yě)能(nén§♣¥♥g)為(wèi)國(guó)産軟件(jiàn)廠(chǎng)商提供↕§γλ研發支持。

　　(3) 中低(dī)端産品競争激烈，部分(fē¥©™∞n)公司短(duǎn)期成長(cháng)或有(yǒu)波動

　　近(jìn)一(yī)兩年(nián)以來(lái)，受益↔π國(guó)産化(huà)及正版化(huà)趨勢，國(g♠∑£uó)內(nèi)研發設計(jì)類工(gōng)業(yè)軟αδ'£件(jiàn)公司的(de)廣 闊前景也(yě)逐ε&≥Ω步被更多(duō)資本認可(kě)，這(zhè)有(yǒu)望加快(k​¶πuài)國(guó)內(nèi)廠(chǎng)商相(x€✔✘iàng)關産品叠代及市(shì)場(chǎng)拓展速度。 典型如(rú)E ₹§DA上(shàng)市(shì)公司華大∞☆<(dà)九天、概倫電(diàn)子(zǐ)、廣©÷<立微(wēi)，以及CAD上(shàng✘±≤)市(shì)公司中望軟件(jiàn)均 獲得(de<λ)了(le)明(míng)顯高(gāo)于市(shì)場(chǎng)整₩↓←♦體(tǐ)的(de)估值倍數(shù)。而一(yī)級≠α市(shì)場(chǎng)相(xiàng)關公司也(yě)是(sh≤↕ì)頻(pín)頻(pín)融資，加速推 動上(≠ shàng)市(shì)進程。 但(dàn↕±≈)從(cóng)具體(tǐ)産品看(kàn)，部分(fēn)細分(fēδ"n)領域如(rú)2D CAD産品，國(guó)內(nèi)廠(c£∑φ←hǎng)商之間(jiān)差距不(bù)大(dà)，而₽↓↕3D CAD、EDA等産品盡管國(guó)內(nèi)各廠(chǎng)商進↓☆Ω₩展有(yǒu)一(yī)定差異，但(dàn)均較大(dà)程度落後于≥↓↔ 國(guó)外(wài)同類 産品。考慮>≤到(dào)資本的(de)大(dà)量湧入以 ←≤及各主要(yào)廠(chǎng)商基本以獲得(de)市(shì)場(c↕£™™hǎng)份額為(wèi)當前階段的(de)主 要(yào)目标，因此，研'®π發設計(jì)類軟件(jiàn)部分(fēn)領域的(de)競​§Ωδ争或加劇(jù)，相(xiàng)關公司短(duǎn)期成長("¶cháng)或有(yǒu)波 動。

　　（三）智能(néng)駕駛

　　投資要(yào)點：汽車(chē)智€×π能(néng)化(huà)仍處于快(kuà  i)速發展階段，政策信号及産業(yè)信©&号明(míng)确。目前 智能(néng)座艙處于從(cóng)0到(dào)γ​φ1的(de)中高(gāo)速增長(cháng)階段，智能(∞Ω↔néng)駕駛處于從(cóng)0到(dào)1✘↓¥π的(de)爆發增長(cháng)階段，投 資£→≥标的(de)的(de)篩選更多(duō)著(zhe)眼于供給端，目λ↔©₹前行(xíng)業(yè)軟硬解耦趨勢明(míng)确，底層軟件(j→≤↓•iàn)商供應商 地(dì)位日(rì)益吃 φφ (chī)重，傳統Tier1面臨稀缺性挑戰，汽車(chē)産業(yΩ¶♥®è)價值鏈分(fēn)布趨于極化(huà)，前端軟 件(jiàn±♦₩')設計(jì)&核心硬件(jiàn)、後端後市(sh≠≠‌Ωì)場(chǎng)服務将獲得(de)更多(duō)價值量權重。 從(cónδ™αg)産業(yè)跟蹤及行(xíng)業(yè)發展規律來(lái¶∏)看(kàn)：（1）高(gāo)通(tōng)智能(néng)駕δ§♣‍駛計(jì)算(suàn)平台憑借其高(gāo)性價φ↔≤γ比 的(de)優勢在OEM領域進展迅速，以中科(kē)創達為(wè•♠i)代表的(de)軟件(jiàn)商值得(de)重點關注；（2）英偉 ∞&φ達域控平台競争力突出，德賽西(xī)威業(yè)績彈性值得(de)←€★ 關注；（3）更長(cháng)遠(yuǎn)來(lái)看' ★(kàn)，23H2及之 後，智能(néng)駕駛産業(yè)鏈或将步入♠•↔“艙駕融合”這(zhè)一(yī)行(xíng)業(yè)發展新階段。

　　需求端：政策信号及産業(yè)信号明(míng)确

　　過去(qù)數(shù)年(nián)汽車(chē)智能(néng®↑)化(huà)闆塊增長(cháng)強勁，目前智能(néng)座艙産業(™ ≥∑yè)仍處于方興未艾的(de)階段， ADAS§α§γ則處在更早期的(de)産業(yè)發展階段，價值量更大(dà)，而且在過去(q¶σù)近(jìn)三年(nián)已經持續得φ§(de)到(dào) 驗證，強勁的(de)市(shì)場(chǎng)←☆¶化(huà)需求是(shì)過去(qù)數(​☆shù)年(nián)汽車(chē)智能(φγ"✔néng)化(huà)闆塊無畏下(xià)遊環境擾動、持續保持 成長(c↓αháng)的(de)根本動力。

　　(1) 利好(hǎo)政策頻(pín)出，我國(g' uó)持續加碼高(gāo)階自(zì)動駕駛産業(yè)發展

　　多(duō)年(nián)以來(lái)，限制(zhì)高(gāo®≤<₩)階自(zì)動駕駛普及化(huà)的(de)一(yī)大(dà)核♣✔¥心症結，就(jiù)是(shì)法律法規的(d©₽e)相(xiàng)對(duì)滞後和(hé) 責任劃分(fē&'♠$n)。一(yī)方面，自(zì)動駕駛相 €←₩(xiàng)關法規進展緩慢(màn)，僅德國(guε↑₹₹ó)和(hé)美(měi)國(guó)嘗試性的(¶✘γde)頒布了(le)一(yī) 些(xiē)适用(yòng)于L3級及以上(&≈εshàng)自(zì)動駕駛的(de)通(tō↑<∑ng)用(yòng)法規。另一(yī)方面，L3級×®♦自(zì)動駕駛責任界定偏模 糊，L3級自(zì)λ<☆動駕駛開(kāi)啓時(shí)，如(rú)果♦₽₩出現(xiàn)意外(wài)事(shì)故，♥λ權責劃分(fēn)存争議(yì)。

　　但(dàn)自(zì)2022年(nián)以來(lái)我國(↔•guó)自(zì)動駕駛領域持續有(yǒu)☆σ 新的(de)立法進展出現(xiàn)： 2022年(nián)5月(y↕∏φ>uè)：深圳拟出台國(guó)內(nèi)首個(gè)L3自(≤₹zì)動駕駛法規。2022年(nián)5月←§♥∞(yuè)深圳人(rén)大(dà)常委會(huì)發布 ∏©∏的(de)2022年(nián)立法計(jì)劃，其中包含《深圳經濟特區(qφ"Ωū)智能(néng)網聯汽車(chē)管‍&∑¥理(lǐ)條例》。這(zhè)是(shì)全國(guó) 首‍ ≈個(gè)對(duì)L3級及以上(shàng)自(zì)動駕駛權責、定₹σ義等重要(yào)議(yì)題進行(xíng)詳細劃分(fēn)的(de)∏↕"®官方管理(lǐ)文(wén)件(jiàn)，→→ε€ 為(wèi)相(xiàng)關自(zì)動駕駛汽車(chē)合法上σ§φ(shàng)路(lù)掃清了(le)政策障礙，也(yě)為♦✘"≈(wèi)全國(guó)其他(tā)地(dì)方的(de)L3級自(zì¥>✔γ)動駕駛 準入政策提供了(le)标準和(h≤ ‍é)模闆。 2022年(nián)6月(yuè)：工(gōng)信部♣¶表示将适時(shí)開(kāi)展“自(♠&↓₹zì)動駕駛準入”試點。2022年(nián)6月(yuè)14日(rìσ✘)，工(gōng)信 部副部長(cháng)辛國(guó↓€)斌表示，未來(lái)工(gōng)信部将出☆π 台自(zì)動駕駛的(de)功能(néng)要(yào)求、信息安全等β' ♠重要(yào)标 準，并适時(shí)開(kāi)展準入試點， ®×☆推動智能(néng)網聯汽車(chē)産業(yè)發展。 202↕≤2年(nián)11月(yuè)：工(gōng)信✘₩部發布《關于開(kāi)展智能(néng)網δ≥聯汽車(chē)準入和(hé)上(shàng)↓₩$路(lù)通(tōng)行(xíng)試點工(gōng¥☆♣•)作(zuò)的(de)通(tōng)知(zhī↓↕) （征求意見(jiàn)稿）》。征求意見₽∞(jiàn)稿顯示，工(gōng)信部将對(duì)L3、L4自(zì)動♥π★駕駛車(chē)輛(liàng)進行(xíng)準入管 理(lǐ)，并展開(k✘$>₩āi)試點工(gōng)作(zuò)。生(s••☆σhēng)産準入管理(lǐ)是(shì)新車(ch↔✘ē)的(de)準生(shēng)證，也(yě)是(♦↕shì)車(chē)輛(liàng)管理 ←₹(lǐ)工(gōng)作(zuò)的(de)核心，為(wèi) 的(deα÷)是(shì)有(yǒu)效監督車(chē)輛(liàng)生(shēng•→)産質量、以及生(shēng)産一(yī)緻性。

　　(2) OEM加碼駕駛域智能(néng)化(huà)÷≥$趨勢明(míng)确

　　汽車(chē)智能(néng)化(huà)是(shì)C端對(duì"®γ)科(kē)技(jì)感的(de)客觀需求，亦是(shì)主機(jī)廠(★δ↓→chǎng)差異化(huà)競争的(de)制(zh®✘≤←ì)高(gāo)點，是(shì)商業(yè)驅 動 ©±‌力與技(jì)術(shù)必然性的(de)共振。 從γ (cóng)C端來(lái)看(kàn)：移動互聯網催生(s¶±γλhēng)大(dà)批互聯網消費(fèi)群體(tǐ)，通←₩®✔(tōng)過移動互聯網改變用(yòng)戶對(duì)智能₽♣(néng) 手機(jī)的(de)使用(yòng)習(xí)慣并帶來(★ lái)全新智能(néng)化(huà)體(tǐ)驗。汽車(★★•←chē)是(shì)新一(yī)輪移動智能₩™γ(néng)體(tǐ)驗終端，汽車(chē)↔ §∏智 能(néng)化(huà)能(néng)滿足≠≈ ‌消費(fèi)者對(duì)汽車(chē)從₽± (cóng)單一(yī)出行(xíng)産品向個(gè)性化(hu≠'®à)體(tǐ)驗型産品轉變，同時(shí)随著(zhe)智能↕Ω​ (néng) 座艙和(hé)ADAS系統不(>÷≠↓bù)斷完善，進一(yī)步激起消費(fφλ​₹èi)者對(duì)于汽車(chē)智能(néng)化(huà₽α​)體(tǐ)驗。 從(cóng)B端來(lái)看(kàn)：₽ε•★汽車(chē)浪潮叠代過程中，越靠近(jìn)應用(yòng)層面越差↑↓♦×異化(huà)，越靠近(jìn)底層技(jì)術(shù)越統 一(yī)化(‌$♥huà)，芯片、傳感器(qì)等硬件(jiàn)亦越來(lái)越同×εσ≠質化(huà)，因此主機(jī)廠(chǎng)需要(yà∏₩₩o)在軟件(jiàn)層面尋找差異 化(hβαφ×uà)競争優勢。即，在制(zhì)造同質化(Ω÷huà)的(de)背景下(xià)，數(shù)據和(hé)車(chē)後軟件‌∞φ♦(jiàn)服務收入的(de)結構性變化✔ ♥(huà) 越來(lái)越重要(yào)→→​，而這(zhè)些(xiē)是(shì)以軟件(jiàn)‌☆ ∏為(wèi)基礎的(de)，所以車(chē)商會(huì)σγ♠建立更多(duō)的(de)軟件(jiàn)能(n≥₽ éng)力，充分(fēn)整 合利用(yòng)第三方通(ε&¶tōng)用(yòng)軟件(jiàn)、自(z≠÷™βì)研差異化(huà)應用(yòng)軟件(j>‍®iàn)，從(cóng)而把客戶粘性、議(♣₩λyì)價權抓在手裡(lǐ)。 通(tōng)過梳理(lǐ)2022年(niá₹‌n)我國(guó)具有(yǒu)代表性的(de)新上(shàng)市(shì©"βλ)車(chē)型來(lái)看(kàn)，駕駛域智能ε→®φ(néng)化(huà)配置已經成為(wèi)主 機(jī)廠(​δchǎng)的(de)核心競争點。

　　供給端：軟硬解耦趨勢明(míng)确，底層軟件(jiàΩ€n)商供應商地(dì)位日(rì)益吃(chī)重，傳統Tier1 面臨稀缺×σ >性挑戰

　　(1) 軟硬解耦趨勢明(míng)确≤ ₩，座艙已現(xiàn)雛形，自(zì)動駕駛仍處早期

　　智能(néng)座艙行(xíng)業(yè)✘₽δ格局已較明(míng)确，軟硬分(fēn)離(lí)£↔±已初見(jiàn)雛形。智能(néng)座艙是÷≠(shì)汽車(chē)智能(néng)化(huà)的(de)發端♥≠¶， 相(xiàng)比自(zì)動駕駛技(jì)術(shù)&♣↑ 實現(xiàn)難度低(dī)、成果易感知(zhī)，是(ε륩shì)當下(xià)車(chē)企間(jiān)競争的(de)重要(yà★✔εo)差異化(huà)賣點， 目前總體(tǐ)格局已較為(wèi)清晰，邁過αγ≠了(le)從(cóng)0到(dào)1的(de)爆發階段，正處于從(cóng£‍)1到(dào)10的(de)中高(gāo)速增長(cháng∞✔₹×) 階段。目前，智能(néng)汽車(c✔γhē)座艙軟硬解耦分(fēn)離(lí)已基本成  ​為(wèi)共識，在基于SOA軟件(jiàn)服務架 構基礎上∑€€(shàng)，将車(chē)輛(liàng)底層進∑←☆ε行(xíng)軟硬解耦和(hé)複用(yòng)，實現(xià₽>♦δn)軟件(jiàn)功能(néng)快(kuài)速叠代，通(↔γ tōng)過與車(chē)主 的(de)個(gè)性化(huà)OTA交互，✘'δ打造個(gè)性化(huà)和(hé)差異化(huà)的(de↓ )座艙産品體(tǐ)驗。 從(cóng)座艙軟件(jiàn)來(±¶lái)看(kàn)，各個(gè)主要(yào)玩(wán)家(jiā)紛♠<♠紛推出标準化(huà)、可(kě)擴展、開(kāi)放(fàng)式♣♠的(de)一(yī)體(tǐ)化(huà)基礎軟 件(jiàn) ↔σδ平台。大(dà)陸EB、中科(kē)創達、東(dōng)軟✔≤≤₩睿馳、華為(wèi)、誠邁科(kē)技(jì)、斑馬智行(xíng±​)等多(duō)家(jiā)科(kē)技(jì)公 司皆在智能₽♠(néng)座艙軟件(jiàn)平台方面有(yǒu)布局。 從(c£¥óng)座艙硬件(jiàn)來(lái)看(kàn←π)，智能(néng)座艙核心硬件(jiàn)—座艙SOC邁向更♠≥ 強的(de)CPU算(suàn)力和(hé)AI算(suàn)力，更 多(du<σ©δō)顯示屏和(hé)傳感器(qì)接口，實現(xiàn)‌γ模塊化(huà)和(hé)可(kě)插拔更換。順應智能(néng)δ• ≤座艙多(duō)傳感器(qì)融合、 多(duō)模交互及多(duō)≠λ&場(chǎng)景化(huà)模式發展的(de)演≈✘₩進趨勢，作(zuò)為(wèi)處理(lǐ)中樞的(de)座艙S↓₹OC需要(yào)不(bù)斷發展 突破，并呈現(xiàn♥§γ)以下(xià)趨勢：CPU算(suàn)力不(bù)±≠≈斷提高(gāo)、AI算(suàn)力需求越來(lái)越強、支持接入更多(d₩₽↕×uō) 車(chē)載顯示屏和(hé)傳感器(qì)、芯片叠₹‌λ>代越來(lái)越快(kuài)。

　　(2) 軟件(jiàn)商及核心硬件(jiàn)供應商地(dì)位α€日(rì)益吃(chī)重

　　智能(néng)汽車(chē)時(shí)代，軟件(jiàn)更加吃(c®​≥★hī)重。根據麥肯錫測算(suàn)數(shù)據☆→，2016年(nián)軟件(jiàn)驅動的(de)零®¥★♦部件(jiàn)/模 塊價值量在汽車(chē)總價值量中占比為(wèiΩ>)7%，2020年(nián)攀升到(dào)10%，伴随汽車(chē)★↑δ智能(néng)化(huà)持續推 進，這(zhè)一₽® (yī)比例有(yǒu)望在2030年(nián)達到(dào)30%。 根"✔據中汽協、億歐智庫測算(suàn)數(shù)據，僅以中國₹γ ≠(guó)市(shì)場(chǎng)為(w≤✘∞èi)例，2020年(nián)中國(guó)智能(néng±§)汽車(chē)基礎軟 件(jiàn)市(shì)場(ch♦φ‍βǎng)規模約為(wèi)6.3億元，2025年(nián÷≤•‌)有(yǒu)望攀升至142.5億元。

　　(3) 傳統Tier1面臨産業(yè)鏈重構壓力及稀缺性挑戰

　　傳統Tier1正面臨産業(yè)鏈重構的(de)壓力。軟件(j±λ Ωiàn)定義汽車(chē)帶來(lái)的(">₹de)整車(chē)産品定義的(de)重塑以及 主機(jī)廠(chǎng)☆&軟件(jiàn)組織形式的(de)轉變，推¶•動主機(jī)廠(chǎng)、 Tier1 、軟​☆•件(jiàn)商、芯片商多(duō)方合作(zuò)關系 下(xià)♦&發生(shēng)改變，主機(jī)廠(chǎng)希望通(tōng)過與軟< 件(jiàn)商、芯片廠(chǎng)商直接溝通(σ ™tōng)和(hé)合作(zuò)的(de)方式掌握更多(duō) 産∑>✔★品定義與開(kāi)發上(shàng)的(de)主導權。新型合作(zuò)模₹≠∑式之下(xià)，過往在供應鏈中占據較高(gāo)主導權 的(de)T‌<™ier1的(de)話(huà)語權逐步減弱，強供應鏈話(huà)×λ​語權帶來(lái)的(de)超額利潤逐漸Ω®消失。 壓力之下(xià)，以博世為(wèi)代表的(de)國(gu& ↓↑ó)際巨頭Tier1正加快(kuài)自(z♥× ←ì)身(shēn)轉型， 2021年(nián)¥♥α₹1月(yuè)博世成立智 能(néng)駕駛與控制(zhì)事(s ≤☆hì)業(yè)部新事(shì)業(yè↓ )部，統一(yī)為(wèi)未來(lái)汽車(ch✔δ✘ē)架構提供軟件(jiàn)密集型系統發。然而， 曆史以來(lái)•'☆‍，由于企業(yè)基因、組織管理(lǐ)和(hé)文(wén)化(h×♣₽Ωuà)類型等多(duō)方面因素影(yǐng)響，硬件(jiàn)為(w₹←©èi)主的(de)公 司轉型為(wèi)軟件(jiàn)公司的(de)成↑₩±功者并不(bù)多(duō)見(jiàn)，因此Tier1轉型可(kě)能☆&(néng)面臨軟硬分(fēn)離(lí)之₩γ下(xià)硬件(jiàn)制(zhì) 造環節被消費(α‌fèi)電(diàn)子(zǐ)制(zhì)造商進入、軟件(jiàn)部分∏‍(fēn)被車(chē)商與第三方軟件(↔σ♥jiàn)供應商切割的(de)雙重挑 戰。

　　商業(yè)模式調整背後，導緻價值量在産•∞業(yè)鏈不(bù)同環節不(bù)同玩(wán‍∏$)家(jiā)之間(jiān)的(de)再分‍>♦(fēn)配—在市(shì)場(chǎng) §β×β規模膨脹基礎上(shàng)發生(shēng)的(de)專業¶≥(yè)分(fēn)工(gōng)。展望未來(lái)，我們判斷&σ，成本進一(yī)步規模化(huà)降低(dī)以 及定點車(chē)♣∏型數(shù)量快(kuài)速膨脹，一(yī)方面域控制'Ωφ(zhì)器(qì)供應格局會(huì)伴随産能(néng)需ε×φλ求和(hé)新加入者對(duì) 的(de)持續增加而進一(y← ∏™ī)步分(fēn)散，這(zhè)既在中短(♠£duǎn)期驅動整個(gè)硬件(jiàn)制(zλ★↑★hì)造闆塊集體(tǐ)享受行(xíng)業(÷σ yè)藍(lán)海(hǎi) 紅(hóng)σ×☆‌利，也(yě)有(yǒu)可(kě)能(n♦↕​éng)在中長(cháng)期驅動相(xiàng)關公司的(de)∏β<價值體(tǐ)現(xiàn)從(cóng)估值提升轉化(huà)為(wè↕↑Ωi)盈利驅動，而 估值則持續面臨稀缺性削 Ω弱帶來(lái)的(de)挑戰。另一(yī)方面， ↔∞§軟件(jiàn)價值量急劇(jù)提升加上(shàng)軟件(jiàn) 替換∏₽性的(de)高(gāo)壁壘或令軟件(jiàn)類公司的(de)稀缺性得(π↓σ"de)到(dào)增強。

　　(4) 汽車(chē)産業(yè)鏈價值量曲線正趨于極化(huà)

　　軟硬解耦至下(xià)，汽車(chē)産業(yè)價值鏈分(f"​€☆ēn)布趨于極化(huà)，前端軟件(jiàn)設計(jì)&核心 λ•硬件(jiàn)、後端後市(shì) 場(chǎng↕→)服務将獲得(de)更多(duō)價值量權重。過去(qù)汽車¥✔✘(chē)硬件(jiàn)系統同質化(huà)現(xià‍↔♠n)象嚴重，整車(chē)廠(chǎng)在硬 >εΩ件(jiàn) 上(shàng)很(hěn)難打造差異化(hu'∞à)，且盈利模式主要(yào)為(wèi)汽車(<↑‍λchē)硬件(jiàn)一(yī)次性銷售，軟件 Ω​‍(jiàn)定義汽車(chē)時(shí)代前  &段設計(jì)、底層硬件(jiàn)、車(chē)載軟件(π≤jiàn)價值量更趨吃(chī)重。 産業(₹$¶©yè)鏈前端：車(chē)載芯片、激光(guāng)雷達等核心硬₽☆件(jiàn)是(shì)軟件(jiàn)創新的(de)前提，"§在産業(yè)鏈中的(de)價 值量亦将居于高(gāo)↑β∏®位。同時(shí)，軟件(jiàn)設計(jì)©σ↕在汽車(chē)研發階段更加吃(chī)重，軟件(jiàn)開(kāi)發'σδ基礎平台 收許可(kě)費(fèi)、供應功能(nén€∞₩g)模塊按 Royalty 收費(fèi)及定制(zhì)化α÷•(huà)的(de)二次開(kāi)發均為(∞‍​"wèi)未來(lái)軟件(jiàn)供應商 主δ±流打法。 産業(yè)鏈後端：随著(zhe)軟件(ji←α‌∑àn)在汽車(chē)上(shàng)的(de)應用(yòng)↑‍≠，軟件(jiàn)将成為(wèi)新的(de)核心競争力，将打↔∞•破一(yī)次 性汽車(chē)銷售模式，形成“汽車(chē)銷售+持續的γ✘£(de)軟件(jiàn)及服務溢價”的(de)新商業(yè)模式，以軟件(j₩♥iàn) 為(wèi)核心的(de)後市(shì)π∑場(chǎng)服務成為(wèi)汽車(chē)價值的(de)關∞€₩鍵。 産業(yè)鏈中遊：軟件(jiàn)能(néngπ↑ )力匮乏的(de)硬件(jiàn)供應商及主機(jī)廠(chǎng)所✔'•α能(néng)夠分(fēn)享的(de)價值量将會(huì)相✘γ'(xiàng)對(duì)的(de) 降低(dī€Ω'÷)。

　　（四）人(rén)工(gōng)智能(né&∞π♦ng)和(hé)大(dà)數(shù)據♠ "

　　投資要(yào)點：從(cóng)需求角度來(₹ ​★lái)看(kàn)，雖然短(duǎn)φ"↕期智能(néng)化(huà)轉型受到(dào)了(le§'≠₽)疫情防控措施、宏觀經 濟放(fàng)緩以及美(měi)國(guó)高(g÷€āo)端芯片出口管制(zhì)政策的(de)影(yǐng)響，但(dàn)目←★前大(dà)數(shù)據與人(rén)工(gō'✘ng)智能(néng)在各行(xíng)業ε$₩(yè) 應用(yòng)的(de)滲透率仍然較低(dī)，展↕♥×±望2023年(nián)，随著(zhe)疫情防控措施的(de)優化(huà→÷≈)，城(chéng)市(shì)管理(lǐ)、金(j₽γīn)融、 汽車(chē)等各行(xíng)業(yè)智能(↕βεnéng)化(huà)改造的(de)持續進行(xíng)，大(dà)✔λ€數(shù)據和(hé)AI應用(yòn☆←εg)及其配套算(suàn)力産品有(yǒu)望實現(xiàn©×∞‌) 快(kuài)速快(kuài)速滲透。 從(cóng)國(guó)≈ε→産替代角度看(kàn)，一(yī)方面，我國(guó)的(de)大(→©dà)數(shù)據平台軟件(jiàn)、數(shù)據庫、A✔¥I應用(yòng)軟件(jiàn)、 AI芯片等産品與✔>≥國(guó)際主流産品性能(néng)快(kuài)速縮小(xiǎ☆★o)；另一(yī)方面，各領域信創産業(yè)的(de)建設呈 π♠♦現(xiàn)出加速和(hé)擴大(dà)的(de)發展趨勢。展望202∏ α✔3年(nián)，商業(yè)客戶自(zì)發的(de)§•♣¶國(guó)産替代需求和(hé)政策引 導的(de)自(zì)主可(kě)控要 ↕(yào)求有(yǒu)望形成共振，加快(kuài)人(rén)工(gδ∑ ‌ōng)智能(néng)和(hé)大(dà)數(shù)據産業(∑λ$£yè)鏈國(guó)産化(huà)的(de)建設節奏， 對(duì)于相("♣↕δxiàng)關國(guó)産廠(chǎng)商的(de)成≤£₹長(cháng)有(yǒu)推動作(zu↔¥↕©ò)用(yòng)。

　　根據産業(yè)發展規律，我們判斷2023年(nián)該領域↔ 具體(tǐ)商業(yè)化(huà)落地(dì)節奏如(rú)下(xià)"£ε：（1） 在行(xíng)業(yè)信創加速推進的(de)基礎β↓上(shàng)，我們判斷23Q1星環科(kē)技(jì)和(hé)商湯将有'σ€(yǒu)較多(duō)在公共部門(mén)≠ →∏、 金(jīn)融和(hé)能(néng)源等∞γ↔領域中智能(néng)化(huà)改造相(xiàng)關項目♠ε ™中标信息的(de)出現(xiàn)，相(xià↕☆∞★ng)關收入預計(jì)在23年(nián)下(xi★€λαà) 半年(nián)确認，從(cóng)而帶來(lái)σΩ&星環科(kē)技(jì)和(hé)商湯的(de)智慧城(ché✘±ng)市(shì)業(yè)務23Q3、23Q4營收的(de<≈)高(gāo)增長(cháng)。 （2）根據寒武紀曆年(nián)新品推出↕ 時(shí)間(jiān)，我們判斷其新一(yī)代雲端智能(n♠÷λéng)訓練芯片思元590 有(yǒu)望在今年(ni™₽∑án)年(nián)底或明(míng)年( βnián)年(nián)初推出，有(yǒu)望擴↕©‍大(dà)在阿裡(lǐ)雲等互聯網公司商業(yè)化(huà)落地(dì)☆£↔$規模， 我們判斷寒武紀雲端産品線業(yè)務從(cóng)23Q1→↓₽開(kāi)始有(yǒu)望呈現(xiàn)各季度同比高(gāo→δ‍)增長(cháng)的(de)趨勢。（3） 寒武紀兩款智能(néng)駕駛芯 ↔©±片，即面向L2+輔助駕駛的(de)SD5223和(hé)面向L4自(&&βzì)動駕駛 SD5226，有(yǒu)望分(φ↓σΩfēn)别在今年(nián)年(nián≥↕<​)底和(hé)明(míng)年(nián)年(αεnián)中推出，在給車(chē)廠(chǎng)和(hé♣≈≥≈)Tier 1廠(chǎng)商送測後，有(yǒu) 望≥±在23H2開(kāi)始貢獻營收。

　　1. AI應用(yòng)需求長(chán♣€¥g)期增長(cháng)趨勢明(míng)确，短(duǎn)期受到≈✔ε(dào)各種因素幹擾

　　各行(xíng)業(yè)向智能(néng)化(huà)轉∞λ ←型的(de)長(cháng)期需求旺盛，AI應用(yòng)需求持續滲透。在©∑₩金(jīn)融、交通(tōng)、 能(néng)源等各行(xín←"g)業(yè)的(de)信息化(huà)建設具有(yǒu)一↕¥(yī)定基礎後，其向數(shù)據化(huà)、智能(né₹₽ng)化(huà)方向發展已成為(wèi) 未來(lái)主要(yào)∑£↔趨勢。在各行(xíng)業(yè)采集的(de)海(hǎi)量數←φ&(shù)據的(de)基礎上(shàng)充分(fēn)挖 ♠δ掘數(shù)據價值，在AI芯片的(de) 支持下₹♠¥✔(xià)通(tōng)過特征提取、模型訓練得(de)到(dào)AIββ‌§模型，再在各場(chǎng)景中應用(yòng)，已取≤ ✘ 得(de)較好(hǎo)的(de)降本 增效的(de£↓  )效果。目前，大(dà)數(shù)據與人(rén)工(gōng)智能(nén♥∞↔g)應用(yòng)在各場(chǎng)景的(de)滲透率較低(dī✔∑)，未來(lái)具有(yǒu)廣闊 的(de)應用(y≤¶•òng)空(kōng)間(jiān)，我"↔Ω們看(kàn)好(hǎo)該領域的(de)長(cháng)期發展וε。 （1）互聯網：互聯網公司在敏感信息鑒别、網頁訪問←•φ (wèn)量與用(yòng)戶潛在需求的(de)關聯 ←™♣分(fēn)析以及産品智能(néng)推薦等應用(yòng)的(de)需 '♥≤求旺盛。未來(lái)，随著(zhe)用(yòng)戶數♥₩&(shù)據訓練和(hé)挖掘需求持 續增•λ↓↕長(cháng)，大(dà)數(shù)據與AI應用(yòng)軟件(✔≤¥jiàn)的(de)采購(gòu)需求将持續增★§加，進一(yī)步驅動其對(duì)AI€>芯片和(hé)服務 器(qì)等設備采購(gòu)的(de)需求。 （<  ↓2）城(chéng)市(shì)管理(lǐ)：智能(néng)化(huà✔™♠)手段在城(chéng)市(shì)管理(lǐ)中有(yǒu)效節省人(r₹$én)力成本，長(cháng)期發展趨勢明(míng) 确。未來(&"∏αlái)，随著(zhe)各類數(shù)據采集量的(de)不(bù)斷增 ±多(duō)以及對(duì)于智能(néng)感知(zhī&•φ≈)、輔助決策、人(rén)員(yuán)派遣 等AI算(☆→suàn)法的(de)廣泛應用(yòng)，≠♣其對(duì)于大(dà)數(shù)據軟件©☆÷♠(jiàn)和(hé)AI應用(yòng)的(de)采購(gòu)σ☆預計(jì)将維持快(kuài)速增長(chán&♥g)趨勢。 （3）金(jīn)融：AI在金(jīn)融場(chǎng♣★ε)景的(de)應用(yòng)正由身(shēn)份識别、人(rén)證♣π₽<核驗等智能(néng)感知(zhī)算(suàn)法向智 能(n→‍εéng)風(fēng)控、智能(néng)投顧、₽"★隐私計(jì)算(suàn)等智能(néng)決策算(suàn)法轉變★≥$。在轉變過程中，随著(zhe)智能(néng)功能(néng)的(de✘'♥) 升級，金(jīn)融機(jī)構在大(dà)數(shù)據×≥∏和(hé)人(rén)工(gōng)智能(néng)領域的(de)‍α資本開(kāi)支預計(jì)将持續增長(chá<↕ng)。 （4）智能(néng)駕駛：在汽車(chē)場(chǎng)景中₽>✔>，攝像頭和(hé)激光(guāng)雷達等傳感器(qì)采集的(deσ♣")海(hǎi)量數(shù)據存 在分(fēn)析、挖掘和(hé)訓練的(de"₹÷&)需求。我們預計(jì)随著(zhe)各類傳感器(qì)γ±的(de)持續增長(cháng)，與之配套的(de)AI''應 用(yòng)量和(hé)算(suàn)力将呈現(xiàn)快&£(kuài)速滲透的(de)趨勢。

　　2. 國(guó)産大(dà)數(shù)據和(hé)AI産品與海(γ☆&↕hǎi)外(wài)競品性能(néng)差距快(kuài)速縮小(xiǎo)÷φ£₽，國(guó)産替代的(de)市(shì)場(chǎng)化(huà)₩∞✔需求旺盛

　　我國(guó)在分(fēn)布式大(dà)數(shù)據平台領域與海απ™‍(hǎi)外(wài)廠(chǎng)商的(deα€♣)性能(néng)、生(shēng)态方面的(α ®™de)差距較小(xiǎo)。從(cóng)技(jì)π> 術(shù)演進角度而言，我國(guó)分(fēn)布式數(sh​♠ ù)據平台技(jì)術(shù)與海(hǎi)外(wà↔→i)公司發展曆史相(xiàng)當。基于Hadoop 等開(kāiσ≈ )源生(shēng)态，國(guó)産分(fēn)布式大(dà<←)數(shù)據平台快(kuài)速開(kāi)發和(hé∞♦∑λ)叠代，且在金(jīn)融、公共部門(mén)、能↓ ↓₩(néng)源等 行(xíng)業(yè)'∑商業(yè)化(huà)落地(dì)過程中持±✔續打磨産品，性能(néng)與海(hǎi)外(wài)競品差距較小(xiǎ λ'↑o)。 在市(shì)場(chǎng)化(huà)競争環×≈↑境中打磨的(de)大(dà)數(shù)據産βε品在國(guó)産替代中的(de)優勢更加明β♦÷(míng)顯。在市(shì) 場(chǎng)化(huà)競争的βπ&(de)環境中，星環科(kē)技(jì)在技(j δ♠ì)術(shù)架構、産品易用(yòng)∑§性、數(shù)據處理(lǐ)效率方面實現(xiàn)了(le) 較÷δ★大(dà)的(de)技(jì)術(shù)進步。公司對(duì)開(kāi)☆׶源技(jì)術(shù)的(de)核心組件(jiàn)實現(x$€∑iàn)了(le)自(zì)研替換，包括YARN資源調度 組件(jiàn)、S₩‍torm流處理(lǐ)組件(jiàn)以及HDFS分(fēn)布式存儲管理(l∞•ǐ)系統。其大(dà)數(shù)據産品不(bù)僅憑借✔& →分(fēn) 布式架構的(de)優勢對(duì)傳統數(sh€≥♣ù)據庫Oracle、IBM DB2以及↑γTeradata等傳統數(shù)據庫實現(xiàn)了(le) 較好(®γhǎo)的(de)替代，還(hái)以較高(gāo)的(de)性價比和(h ÷★é)安全性實現(xiàn)了(le)Ealsticλ✔α Search、CDP等海(hǎi)外(☆¶₹wài)分(fēn)布式 架構數(shù)>☆™‌據産品的(de)替代。展望2023年(nián)，我們看(kàn)好(hǎo​<¥€)星環科(kē)技(jì)在金(jīn)融、能(nén€∏g)源、制(zhì)造、交通(tōng) 等多(≈↔← duō)個(gè)行(xíng)業(yè)實現(xiα←φ↑àn)對(duì)海(hǎi)外(wài)競品的(de)國(guó)☆>産替代。

　　3. 信創建設的(de)加速和(hé)擴大(dà)推動大(dà)數(δε™shù)據與AI産業(yè)鏈自(zì)主可(kě)控建設節奏

　　展望2023年(nián)，信創建設逐漸由黨政系統擴σ♠±∞大(dà)到(dào)金(jīn)融、電(diàn)信、電(diàn)力、石油÷∞等行(xíng)業(yè) 領域。在這(zhγ₽≈εè)一(yī)過程中，國(guó)産的(de)芯片、操作(zuò)系統、數' ≥÷(shù)據庫等基礎軟硬件(jiàn)有(yǒu)望♥©迎來(lái)發展機(jī) 遇，相(xiàng)關≤δ∑國(guó)産廠(chǎng)商有(yǒu)望實現(xiàn)快(kuà✘"i)速成長(cháng)和(hé)市(shì)場(chǎng)份額的​✔₽γ(de)擴大(dà)。在産品選型方面，信創項 目采購©←≠(gòu)除了(le)對(duì)産品功能(n¥"αéng)和(hé)性能(néng)有(yǒ★±♣→u)一(yī)定要(yào)求外(wài)，更加強調安全可(kě)靠、€ ≈ε自(zì)主可(kě)控的(de)标準。 因此，我們認為(wèi)技‍βφ£(jì)術(shù)原創、自(zì)研比例高(gāo)的(de)大(d←λ↔≠à)數(shù)據與人(rén)工(gōng)智 ±能(néng)産品優勢有(yǒu)望凸顯。在 行(xíng)α™÷"業(yè)信創加速推進的(de)基礎上(shàng)，我們•÷判斷23Q1星環科(kē)技(jì)和(h♦‌é)商湯将有(yǒu)較多(duō)在公共部門(mén)、  ∞金(jīn)融和(hé)能(néng)源等領域中智能(néng)化€ε(huà)改造相(xiàng)關項目中标信息的(de)∏"出現(xiàn)，相(xiàng)關收入預計&±(jì)在23年(nián)下(xià) 半年(₩¥÷₽nián)确認，從(cóng)而帶來(lái)星環科(kē)‌↓≈技(jì)和(hé)商湯的(de)智慧城(c₹​↓héng)市(shì)業(yè)務23Q ≈3、23Q4營收的(de)高(gāo)增長(ch₽®®γáng)。 星環科(kē)技(jì)大(dà)數(shù)據産∞₽♣品具有(yǒu)較高(gāo)的(de)代碼自δ (zì)主率，在國(guó)産替代進程中優勢明(↑φ®→míng)顯。各 廠(chǎng)商的(de)大(dà)數(shù)據平台<→主要(yào)是(shì)在Hadoop為(w♥♦èi)主的(de)開(kāi)源技(jì)術(shù)的(de)基礎上(shπ"àng)，進行(xíng)了(le)不(bù)同程度的(de∞×)自(zì) 研開(kāi)發。我們認為(wèi)βΩ，自(zì)研比例高(gāo)的(de)大(✘↕$&dà)數(shù)據平台産品更加滿足國(guó)産替代過程中對(duì>♣)于自(zì) 主可(kě)控、安全可(kě)靠的(d™✘₩e)要(yào)求。以星環科(kē)技(jì)為(wèi≈☆≤)例，截止2021年(nián)11月(yuè)，其核心産品大→£¶(dà)數(shù)據 基礎平台TDH代碼自∑αε(zì)主率為(wèi)74%（數(shù)據來(lái™​≤)源：《星環科(kē)技(jì)在科(k€‌•ē)創闆上(shàng)市(shì)申請(qǐng)文(♣♥↔€wén)件(jiàn)的(de) 首輪審核問(wèn)詢函的(de)回複》）λ™"，對(duì)Hadoop開(kāi)源技(jì)術(shù)的(de ‍)核心組件(jiàn)實現(xiàn)了(le)自(zì)研替換，≥≥包括 YARN資源調度組件(jiàn)、Sto ±​rm流處理(lǐ)組件(jiàn)以及HDFS分(fēn)布€✔££式存儲管理(lǐ)系統。 此外(wài)， δ其産品與國(guó)內(nèi)軟硬件(j≠↓↕σiàn)生(shēng)态有(yǒu)較強的(dε∑e)适配性，有(yǒu)望受益于CPU和(hé)操作(zuò)系統 '★♥等環節的(de)國(guó)産替代進程。2019-2021年(nián)，φλ®λ公司具有(yǒu)國(guó)産替代功能(nén↕×↕g)相(xiàng)關軟件(jiàn)産​±品收入分(fēn) 别為(wèi)1.1億←∑元、1.3億元和(hé)1.8億元，占總營收¶∑φ比重59.4%、42.4%和(hé)42.2%。

　　美(měi)國(guó)針對(duì)高(gāo)端芯片及其産業(yè)鏈÷✔∞上(shàng)下(xià)遊對(duì)中國(guó)實施出口限制(zh₽★≠∞ì)措施。2022年(nián)8月(yuè)2'♣6 日(rì)，美(měi)國(guó)政府通(tōng)知(zhī)英偉π 達公司，美(měi)國(guó)政府對(¶γ¥≠duì)其未來(lái)出口到(dào)中國(guó)和(hé)俄羅≤ε斯的(de)A100和(hé)即 将推出的(de)H10 &'™0等高(gāo)端AI芯片實施了(le)許可(kě)證要∞™∑λ(yào)求。AMD證實其也(yě)收到(dào)類似通(tōε✔ng)知(zhī)，其用(yòng) 于AI計(jì)算(suàn)的(d≥→‍ e)GPU等産品線的(de)出口也(yě)受到(dàoσ★σ)了(le)類似限制(zhì)。2022年(nián)10月(y₹Ωuè)7日(rì)，美(měi)國(guó)商務部 工(gōng)業(y↑÷λè)與安全局宣布修訂《出口管理(lǐ)條例》，加強限•♠制(zhì)中國(guó)獲得(de)先進計(jì)算(suδ↔àn)芯片、開(kāi)發超 級計(jì)算(suàn)機(jī &)以及制(zhì)造先進半導體(tǐ)的(de)能(néng)力，針對(duì←♣≈)高(gāo)端芯片及相(xiàng)關終端産品、制(zhì)造設備等 産 €✔業(yè)鏈上(shàng)下(xià)遊升級‌λ對(duì)華出口管制(zhì)措施。 長(cháng)期來(l‍βái)看(kàn)， AI産業(yè)鏈自(zì)主可(↕♦∞↓kě)控建設節奏有(yǒu)望加快(kuài)。在芯片設計(j'¶≠ì)環節，國(guó)産高(gāo)端 AI芯片在過去(qù)幾年(→↔σ↔nián)性能(néng)有(yǒu)了(le)較大(dà)提升✘¥≠§，以華為(wèi)昇騰910和(hé)寒武紀思元3±>&70為(wèi)代表的(de)國(guó) 産AI芯片已經具備和≠∏₹★(hé)英偉達高(gāo)端AI芯片直接競争的(de)技(jì)術(sh€♦ù)基礎。在芯片制(zhì)造環節，中國(guó) 大(dà)陸晶圓廠(ch₽☆σ¥ǎng)的(de)先進制(zhì)程芯片規模化(huà)量産能(né§∑≈ng)力與國(guó)際一(yī)流廠(chǎng)商仍有♥₩(yǒu)一(yī)定差距。長(cháng)期來(lá★π₽i) 看(kàn)，美(měi)國(guó)對(duì)華實→≥施的(de)高(gāo)端芯片出口管制(zhì)措施預計(jì)将倒逼國(g↔✘uó)內(nèi)芯片制(zhì)造工(gōng)藝π₹≈↕水(shuǐ)平的(de)提 升，加速芯片制(zhì)造産業(yè)≠±↔λ鏈自(zì)主可(kě)控的(de)建設節奏。我們認為(wè‌≠≤¶i)，長(cháng)期來(lái)看(kàn)，高(gāo)端 ♥≥芯片在中 國(guó)市(shì)場(chǎng)供給的(de)不(bù)确☆÷π定性将催化(huà)AI芯片産業(yè)鏈的(de)♥≠↔φ國(guó)産化(huà)進程，預計(jì)将利好δ®(hǎo)以寒武紀為(wèi) 代表的(de)國(guó)産AI芯片廠(chǎ​∑☆ng)商。

　　（五）信創

　　投資要(yào)點： 随著(zhe)ασ§<中央及各直管機(jī)關針對(duì)行(xíng)業(yè)信創的(¶↕¥‌de)指導政策逐漸清晰，我們判斷自(zì)23年(nián)開(kāi)始∑ ☆≈， 信創産業(yè)将由黨政合規市(shì)場(chǎng)過渡•™β至行(xíng)業(yè)領域推廣的(de)新階段。關系國(β₩• guó)計(jì)民(mín)生(shēng)且"∏↔所有(yǒu)權 集中于國(guó)資的(de)八大(dàδ♥)重點行(xíng)業(yè)有(yǒu)望率 π≈§先啓動将IT系統向信創體(tǐ)系遷移的(de)工(gōng)作(zuò)進✔ 程，從(cóng) 市(shì)場(chǎng)動态來(€"lái)看(kàn)，執行(xíng)力較強的(de"✔§)金(jīn)融及電(diàn)信領域信創建設±→∏≠已取得(de)可(kě)觀進展。 基于理(lǐ)性分(fēn)析，我們認為(‌αwèi)初期央企、地(dì)方國(guó)企大(≤÷♣dà)概率具備更高(gāo)執行(xíng)力；同時 ₹→∏(shí)考慮到(dào) 長(cháng)期視(shì)角下φ•ε♦(xià)信創産業(yè)終将由合規驅動轉向大(dà)環境背景下(xià)具γ©→有(yǒu)引導意義的(de)更市(shì)場(chǎng)化(∏™γ huà)需 求，且行(xíng)業(yè)信創階段由财政配套大(∏'dà)額專項資金(jīn)的(de)概率較小(xiǎo)以及不(↑σbù)同企業(yè)業(yè)務系統的(de) 複雜(zá)程度、适配難度£β∞ 差異較大(dà)，我們認為(wèi)企業(yè)主體(tǐ)保證業∑∏(yè)務系統順利銜接的(de)過程中 市(shì)場(chǎng)化(h±σ≈uà)色彩将較早期以相(xiàng)對(duì)簡單的(de)辦公系統為(wè∑→→i)主更濃。至于推廣節奏，我們判斷或 許不(bù)會(huì)過于激進✔φ∏，而大(dà)概率是(shì)結合各行(xíng)業(yè)'>≈的(de)具體(tǐ)需求實事(shì)求是(shì)、循序漸進的(de)過 £✘程。

　　根據22年(nián)10月(yuè)18日(rì)深度報•φ♠¥(bào)告《自(zì)主可(kě)控戰略意義提升， §行(xíng)業(yè)信創啓動将加速自(zì)主 IT生(shēngπ∏←©)态成熟》中的(de)核心假設，我們對(duì)2023-2027年<​(nián)信創核心環節的(de)市(shì)場(chǎng)空(kōng§<→)間(jiān)測算(suàn)如(rú) 下(xià)： （'↓1） CPU：預計(jì)23-27年(nián'♠​)自(zì)主CPU市(shì)場(chǎng)空(kō₹ε↔ng)間(jiān)為(wèi)82億、100億、124✔∏億、153 億、174億元。美(měi)國(guó)BIφ​×✘S出口禁令對(duì)自(zì)主CPU廠(chǎng)商的(de)生(s•€→£hēng)産能(néng)力影(yǐng¶ £§)響尚待 評估，未來(lái)自(zì)主CPU格♦δα局仍有(yǒu)待跟蹤，可(kě)預見(jiàn)的(de)中短(duǎn§♦α)期內(nèi)有(yǒu)相(xiàng)當挑 戰。 （2） 操作(zuò∏♥&)系統：預計(jì)23-27年(nián)自(zì)主操作(zuò)系統市‍λ$ε(shì)場(chǎng)空(kōng)間(j‌ δ$iān)分(fēn)别為(wèi)33億、40億、50 億、60億、71億元✘ ∑。參照(zhào)曆史數(shù)據，麒麟軟件(ji<≤àn)或将占據60%以上(shàng)市(shì)場(chǎn>♥β‌g) 份額。 （3） 數(shù)據庫：預計(jì)23-27年(nián)<π國(guó)産數(shù)據庫市(shì)場(chǎng)空(kōn£'<g)間(jiān)分(fēn)别為(wèi)246億、336億、413 億>£'、492億、582億元。較大(dà)比例市(shì)場(chǎ≥♣∞↑ng)份額将被華為(wèi)、騰訊、阿裡(lǐ)等巨 頭占據。 我們÷£預計(jì)23年(nián)後，信創闆塊♠≠将由此前的(de)概念主導轉向訂單與業(yè)績預期兌 π現(xiàn)的(de)階段 （更具體(tǐ)來(lái)看(‍↑‍kàn)，各行(xíng)業(yè)的(de)信創工(g↔∞ōng)作(zuò)計(jì)劃或将于年(nián)底¥™​☆出台，23年(nián)Q1開(kāi)始訂單逐步落 地(dì)、Q3後相(✘§'±xiàng)關廠(chǎng)商業(yè)π↕↓績将得(de)以體(tǐ)現(xiàn)），屆時(shí)産品競争力α✔β較強、真正具備規模化(huà)落 地(d↑×★ì)能(néng)力公司的(de)稀缺性将持續凸顯，如(rú)星環科(k₽®♣✔ē)技(jì)、中國(guó)軟件(jià ™ n)等；而偏主題炒作(zuò)的(de)标的(de) 估值體(tǐ)系或♦∞×将逐漸回落。

　　1. 信創産業(yè)已完成初步生(shē≈✘÷ng)态搭建，政策支持力度不(bù)斷強化(huà)

　　作(zuò)為(wèi)國(guó)內(nèi)網絡安全、數∑♥↔↑(shù)據安全基礎，以及“新基建”的(de)重要(yào)組成部分(fē≈σ<™n)，信創産業(yè)規 模龐大(dà)>™∑，具體(tǐ)包括：基礎硬件(jiàn)（芯片及整機(jī)）、基礎軟件(ji∏∑àn)（操作(zuò)系統、數(shù)據庫、中 間(j'α€​iān)件(jiàn)）、應用(yòng)軟件​♠&(jiàn)（ERP、辦公軟件(jiàn)、OA等）λ₽₹★、信息安全等。其中CPU及操作(zuò)系 統、數(sh₹₽β♥ù)據庫等高(gāo)壁壘、高(gāo)附加值的(d≤♥σ<e)基礎軟硬件(jiàn)産品是(shì)完整信創生(shēng)态中最↕✘₩核心環節。 在政策引導下(xià)，19年(n≠​¥£ián)以來(lái)政府公共部門(mén)信創發展迅猛，21年( ✘nián)相(xiàng)關國(guó)"↕→γ産IT公司的(de)信創 業(yè)務大(dà)多(duō)實現(≠ §xiàn)了(le)高(gāo)速增長(cháng)。上(shàngγφπ‌)市(shì)公司持股較高(gāo)的(de)CPU×₽€與OS廠(chǎng)商天津飛(fēi)騰（中國(guó)←↓★長(cháng) 城(chéng)持股28%）、海(hǎi)光(£↕guāng)信息（中科(kē)曙光(guāng©$')持股32%）、麒麟軟件(jiàn)（中國(guó)軟件( ‍jiàn)持股41%）21年(nián)分( ↔ ÷fēn)别實現(xiàn)營收22.2億、23.1億、11.3億元，同比±∞'¥增速達到(dào)74%、126%、 85%。

　　2. 電(diàn)信及金(jīn)融領域信創進展較快(kuài)↕$≈，信創由合規需求逐步轉向自(zì)發需求

　　（1） 2020年(nián)以來(lái)中國(guó)移動、中國(gu<≈®≤ó)電(diàn)信的(de)服務器(qì)集采中均有(yǒu)相(xiàngΩ₽)當比例國(guó)産機(jī)

　　中國(guó)移動：2020年(nián)共兩次p§ c服務器(qì)集采招标，第一(yī)次總量為(wè™λ$i)11.5萬台（未披露自(zì)主 芯片機§ ≤‍(jī)器(qì)占比）；第二次為(wèi)13.8↔→↑萬台，其中信創服務器(qì)占比為(wèi)21%。目前已披露的(de  ±™) 2021-2022年(nián)集采的(de)服務器§‌(qì)項目中，信創服務器(qì)占比為(wèi€↕ ')39%，比例較20年(nián)顯著提 升。 ≠♦∞中國(guó)電(diàn)信：20-22年(nián)中國♠®(guó)電(diàn)信的(de)服務器(qì)集采招标數(sh♦σ•≈ù)量分(fēn)别為(wèi)5.6萬、7萬、20萬台 ， λ♦信創服務器(qì)占比分(fēn)别為(wèi)20%、★δ•<35%、27% 在20年(nián)以來&♠★(lái)公開(kāi)披露的(de)中國(guó)移動服務器(qì)集€ §采中标結果中，鲲鵬在自(zì)主CPU中占比為(wèi) 56%，海(hǎ→'i)光(guāng)為(wèi)44%。中國(g‍™γ‌uó)電(diàn)信：鲲鵬在22年(nián)集采的(d♥λe)自(zì)主CPU中占比為(wèi)28% ，海(hǎi)光∞↕λ‍(guāng) 占比為(wèi)72%。海(hǎi$♥≈✘)光(guāng)的(de)優勢在于CPU的( ✔$↓de)生(shēng)态成熟且性能(néng)達到(dào)國(→₩guó)內(nèi)一(yī)線水(shuǐ)平。鲲鵬的(de)ε↓≤ε出 貨量在21年(nián)收縮明(mí∑λ↔ ng)顯，22年(nián)則呈現(xiàn)出更強‍φ的(de)供應能(néng)力。出于技(jì)術(shù)的φ©✔↓(de)長(cháng)期演進路(lù)線 以及規避指令集授權∑‍☆風(fēng)險考慮，鲲鵬或是(shì)國(guó)內(nèi)産業(yèπ↑☆•)層面首選的(de)信創芯片。

　　（2） 農(nóng)行(xíng)國(★™ε≤guó)産服務器(qì)大(dà)單落地(dì)，金(jīn)融信創試₩β 點工(gōng)作(zuò)持續推進

　　2022年(nián)6月(yuè)16日(rì)，中國(gu∏≠ó)農(nóng)業(yè)銀(yín)行( ≤≥♣xíng)發布《2022年(nián)第一(© Ωyī)批PC服務器(qì)項目》中标結果 （信ε¶δ"息來(lái)源：天眼查），共采購(gòu×☆)22850台國(guó)産PC服務器(qì)，拟采購(€$gòu)金(jīn)額為(wèi)11.49億 元。最終Ω®共三家(jiā)服務器(qì)廠(chǎng)商中标：為(wèi★‍≤)中科(kē)可(kě)控7.14億（主選）、浪潮6.6億（主 選β↓↕§）、中興7.4億（備選），其中中科(kē)可(kě)控的(de)服務>≥↓器(qì)産品主要(yào)搭載海(hǎi)光(guāng)CP↑∑÷U。 整體(tǐ)來(lái)看(kàn)，随著(zhe)自(zì)主産品的♠§∞(de)成熟以及安全壓力日(rì)趨緊迫，20年(nián)、21年✔ ©(nián)金(jīn)融信創試點 規模快(kuài)速擴大(dà)$÷，考慮到(dào)IT系統的(de)替換往往采取由易到(dào)✔₹' 難的(de)路(lù)線，我們判斷當前的₽☆γ(de)金(jīn)融信創或以金(jīn)融機(jī)具↑↔↕、PC、OA系統等為(wèi)主。而核心基礎軟硬件(jiàn)和(hé)關鍵‌↓α業(yè)務系統或 将在未來(lái)數§♣♥₩(shù)年(nián)持續釋放(fàng)出國(guó)産替代需求，具∏××體(tǐ)節奏可(kě)能(néng)是(sh✔αδì)： ① 軟件(jiàn)方面：應用(yòn¥±≈g)軟件(jiàn)國(guó)産化(huà)₽®（大(dà)多(duō)數(shù)已實現(xiàn ≤ ©)）——網銀(yín)、互金(jīn)等外(wài)圍業(yè)務系 統的(dδ↓♦e)中間(jiān)件(jiàn)、數(shù)據庫國(guó)産化©π (huà)（正在推進，難度相(xiàng)對(duì)低(dī)）——核心系統≠‌‍λ的(de)中間(jiān) 件(jiàn)、數(shù)據庫國(guó♠δ>♠)産化(huà)（嘗試推進、難度較高(gāo)）σ♣——服務器(qì)操作(zuò)系統國(guó)産化(huà)（難 ↑≈↓☆度高(gāo)、尚無時(shí)間(jiān)表）； ÷≈π② 基礎硬件(jiàn)替換的(de)推進與基礎<β÷≥軟件(jiàn)相(xiàng)對(duì)獨立¥≤™，但(dàn)需要(yào)軟硬件(jiàn)廠(chǎng)商共同協調§ ∏适配 的(de)問(wèn)題。

　　（六）醫(yī)療信息化(huà)

　　投資要(yào)點： 醫(yī)療I∞σ>T闆塊22年(nián)需求承壓較明(míng)顯，主要(yào)原因在于：1÷$∞. 醫(yī)院營收因疫情受損；2. 部§σε分(fēn) 地(dì)區(qū)的(de)疫情防控任務占用(yòng)了(l​★<e)公立醫(yī)院較多(duō)精力與資源，導緻後者信息化(&↔≠huà)投入意願降 低(dī)。考慮到(dào)防控措施♦'¥或将逐漸走向更為(wèi)穩定的(de)常态化(huà)♠‌±機(jī)制(zhì)，此前醫(yī)療新₽↔基建政策雖 與IT投入的(de)直接相(& xiàng)關度較低(dī)，但(dàn)可(kě)以在整體(tǐ✘₹‌)層面緩解醫(yī)院營收端壓力；同時(s↑♣↕hí)11月(yuè)10 日(rì)“全民(mín)健↑±✔康管理(lǐ)信息化(huà)”政策的(de)出台也₹∏₹(yě)将進一(yī)步增強醫(yī)院在整體(tǐ)信息化(huà)領域的(↕≈de)投 入動力。我們判斷23年(nián)後，前述兩點負面因素均有(yǒ↕β®u)望明(míng)顯改善；具體(tǐ)時(shí)點來(lá✘∑•€i)看(kàn)，23 年(nián)Q2或可"$☆(kě)看(kàn)到(dào)主要(yào)廠(chǎng÷↔≥σ)商訂單與業(yè)績的(de)回暖（預計(jì)Q1作(zuò)為(₹'"wèi)防控轉向常态化(huà)的(de)初期，醫(yī) 療資源↑ ≥緊張也(yě)将對(duì)醫(yī)院IT招标造成不(bù)利影(yǐ≤✘₹ng)響），考慮收入确認的(de)滞後性，營收改善或 将在Q3開(kāi)£σ≤始逐季得(de)到(dào)體(tǐ)現(xiàn)。 醫(yī)療IT是(©βδshì)少(shǎo)有(yǒu)的(de)信息化(huà)↔Ω投入永續增長(cháng)（衛生(shēng)總支<♥<←出快(kuài)速增長(cháng)疊加<≥ IT投入占比持續提 升）且不(bù)斷升級的(de)♠π¥ 垂直領域。随著(zhe)疫情防控逐步趨向理(lǐ)性與常态化≥↓ (huà)，政策将推動醫(yī)院端IT建&★¥∞設回歸主線——即進一(yī)步推動電(diàn)子(zǐ)病曆等級≤∏提升，并最終實現(xiàn)高(gāo)水(shuǐ)準的(de)醫(yī♦✔λ₽) 保控費(fèi)與全民(mín)健康管理(lǐ)。醫(¥≤yī)療機(jī)構信息化(huà)建設的(de)前景與路←¶♥≤(lù)徑日(rì)趨明(míng)朗，我們對(d∑&↓uì)未來(lái) 3-5年(nián)醫"∑(yī)療IT需求景氣度及主要(yào)供應商™​≠↔的(de)訂單增速仍保持樂(yuè)觀。 衛甯健康、創業(yè)慧康→÷等頭部醫(yī)療IT廠(chǎng)商的(d☆∑ε>e)财務數(shù)據或與行(xíng)業(™αyè)趨勢一(yī)緻，即22年(nián)基本 φ☆面與現(xiàn)金(jīn)流承壓明(míng)顯，但(dàn)預計($εjì)在23年(nián)将有(yǒu)顯著同比改善。對(dδ∑☆‌uì)于行(xíng)業(yè)龍頭衛甯健康， 可(kě)對(d£&Ωuì)其23年(nián)經營成果持樂(yuè)觀期待：①醫(yī)院端Iφ♥ασT投資環境恢複正常，公司低(dī)基數(shù)下(xià)的λλ♣(de) 整體(tǐ)财務數(shù)據顯著改善；②由于22'£$♠年(nián)下(xià)遊醫(yī)療機(× jī)構信息化(huà)需求整體(tǐ)收斂，且公司內≠↕β∏(nèi) 部新老(lǎo)産品體(tǐ♣$↔)系整合尚未完成，公司在中台架構新産品WiN‍☆₽EX推廣方面較保守，仍 主要(yào)以傳統版本H© IS産品對(duì)接中小(xiǎo)用(yòng)戶需求（但(dàn)22♥∑₽年(nián)WiNEX的(de)千萬級大(dà)訂單增長(cháng)∑♥↔顯 著）；随著(zhe)下(xià)遊需求改善以及公∑↑司新産品團隊更趨成熟，23年(nián)WiNEX有(yǒ¥‌♦ u)望進入規模 化(huà)推廣階段，其高(gāo)交付效率σ≠‍₩的(de)特點或将在公司的(de)運營數(shù)據上(shà×✘↔♥ng)得(de)到(dào)體(tǐ)現($Ωxiàn)。

　　1.市(shì)場(chǎng)空(kōng)間(jiān)成長(chá✘©ng)性較好(hǎo)，衛甯健康有(yǒu)望憑借WiNE‌♣≈X産品擴大(dà)其頭部份額優勢

　　（1） 政策持續引導醫(yī)療機(jī)構數(shù)字化(h""♥¶uà)改革，對(duì)醫(yī)療IT行(xíng)業(yè)空(kōn•↕≠‍g)間(jiān)成長(cháng)性保↕®持樂(yuè)觀

　　22年(nián)11月(yuè)9日(rì)，為(wèi)推動“十四五”©£$期間(jiān)全民(mín)健康信息化(huà)發展，國(gu±<©§ó)家(jiā)衛健委聯合國(guó)家(≥≥jiā)中 醫(yī)藥局和(hé)國(guó)家(jiā)疾控局編制✘♦₹φ(zhì)印發了(le)《“十四五”全民(mín)健康信息化(huà ≈§¶)規劃》。《規劃》是(shì)此 前電(diàn)子(zǐ ↓₽)病曆、智慧醫(yī)院等關鍵政策的(de)延續和(‌∏₽hé)升級；在疫情仍有(yǒu)局部複發的(d¶•↑e)背景下(xià)出 台重要(yào)政策，顯示出監管層對(duì)排除困β→難、進一(yī)步加強醫(yī)療IT整體(♣≈tǐ)建設的(de)決心。

　　電(diàn)子(zǐ)病曆、互聯互通(tōngγ ‌∑)建設是(shì)現(xiàn)國(guó)內(nèi)公立醫(yī)院信¶÷₽λ息化(huà)投入的(de)主線。21年(nián)末，國(guó)家γγ≈(jiā)衛健 委出台政策《公立醫(yī)院高(£↔≈φgāo)質量發展促進行(xíng)動（2021δγ-2025年(nián)）》，明(míng)确要(yào)求>&≤§2022年(nián)為(wèi) 醫(yβ←ī)院電(diàn)子(zǐ)病曆建設第一(yī)階<∞段的(de)收官節點，全國(guó)二級和(hé)三↕ε級公立醫(yī)院電(diàn)子(zǐ)病曆應用(yòng)水(shu↑♥ǐ) 平平均級别應分(fēn)别達到(dào)3級和(hé)4級。對(du☆<™ì)于DRGs醫(yī)保控費(fèi)和(hé)全民(míΩ≥>≥n)健康管理(lǐ)等長(cháng)遠(yuǎn)目标 而言，醫(yī♦™)院端高(gāo)水(shuǐ)平電(diàn)子(zǐ)↓α™<病曆系統均是(shì)必要(yào)的(de ★)前置條件(jiàn)，同時(shí)19-22年(nián)衛健委“以‌§±評 促建”的(de)工(gōng)作(zuò)方式成果®∞♦顯著，因此，未來(lái)政策層面大(dà)概率将繼續引≈&導醫(yī)療機(jī)構推進 更高(gāo)等級電(diànΩ"‍)子(zǐ)病曆系統建設。

　　從(cóng)醫(yī)療IT闆塊基本面來($©lái)看(kàn)，22年(nián)需求承壓 ≠≈♣較明(míng)顯，主要(yào)原因在于：1. 醫(yī)院營收因疫β®$ 情受損，支出端也(yě)相(xiàng)應β®↕被抑制(zhì)；2. 部分(fēn)地(dì)區(qū)的(de)疫情防控任λ&↕₹務占用(yòng)了(le)公立醫(yī)院較多(du™↓•ō)精 力與資源，導緻後者信息化(huà)γα∏>投入意願降低(dī)。 考慮到(dào)防控措施∞•©←或将逐漸走向更為(wèi)穩定的(de)常态化(huà)機(j♦£ī)制(zhì)，此前醫(yī)療新基建政策雖與IT ₽♠™♣投入的(de)直接相(xiàng)關度較低(dī)，但(dàn≈×‌)可(kě)以在整體(tǐ)層面緩解醫(yī)院營收端壓≠∞¥Ω力；同時(shí)11月(yuè)10日(rì)“全 民(mín)健康∑♥₽γ管理(lǐ)信息化(huà)”政策的(deσ∑≤)出台也(yě)将進一(yī)步增強醫(yī)院在整體(tǐ)信息化(hu εà)領域的(de)投入動力。 我們判斷23年(nián)後，前述兩&♠點負面因素均有(yǒu)望明(míng)顯改善。

　　（2） 當前市(shì)場(chǎng)格局尚未形成頭部自(zì®‍)然壟斷，衛甯健康依靠WiNEX鞏固其龍頭優勢

　　醫(yī)療IT市(shì)場(chǎng)δπ格局分(fēn)散，但(dàn)份額持續緩→γ慢(màn)向頭部廠(chǎng)商集中。由于醫(yī)院對(duì∞₽₩♥)IT的(de)需求十分(fēn)複 雜(zá)且對(duì)可(kě)靠性要←$(yào)求很(hěn)高(gāo)，因此醫(yī)療↑₹信息化(huà)市(shì)場(chǎng)呈現αφ÷(xiàn)高(gāo)度定制(zhì)化(huà)以及本地(d§γ∏ì)化(huà)服務（保 證7*24及時(shí) ∏¥≥響應）的(de)特點。但(dàn)可(kě)以看(kàn)到(dào)✘™£過去(qù)十年(nián)市(shì)場(chǎng‍→)份額仍然在逐步集中。十年(nián)前₩®ββ 收入規模前五的(de)公司營收均在2億以下(σ✘ xià)，到(dào)2021年(nián←<)，龍頭公司衛甯健康已超過25億營 收，逐"♣™漸拉開(kāi)領先優勢；但(dàn)根據衛甯21年(nián)年₹♥"∞(nián)報(bào)，其國(guó)內(nèi)市(shì)場(chǎn≤<g)份額僅約12%，相(xiàng)較于 集中度較高(gāo)的(de)美₽ (měi)國(guó)醫(yī)療IT市(shì)場(c <<hǎng)，國(guó)內(nèi)醫(yī)療IT市(shì)場(chǎ§₹ng)的(de)頭部廠(chǎng)商仍有(yǒu)可(kě)觀的×∞(de)份額提升空(kōng) 間(jiān)。 中台架構新産品的(de)<δ$​滲透率提升将助力市(shì)場(chǎng)份‍←₽"額進一(yī)步向頭部集中。由于醫(yī)療I&'λ<T産品 複雜(zá)且技(jì)術(shù)标準多(duō)元，考慮到(dà♦¶₩φo)後續的(de)升級運維難度以及系統的(de)穩定性要(yà©<o)求，醫(yī)院選 擇供應商後往往難以更換，因此國(gu↕Ω←ó)內(nèi)主要(yào)醫(yī)$≠療IT廠(chǎng)商均與核心用(yòng)戶實<​​現(xiàn)了(le)較深度綁 定（頭部醫φ♥(yī)療IT公司每年(nián)大(dà)部分(fēn)收入來(lái)©'自(zì)于已有(yǒu)客戶）。龍頭廠(chǎng)商衛甯健康 ε∞于2020 年(nián)推出中台微(wēi)服務架構的(de)新産••‍品WiNEX（底層标準化(huà)，可(kě)×★實現(xiàn)快(kuài)速交付、遠(yuǎn)程運維）， 并緻力于逐步קπ取代複雜(zá)臃腫的(de)傳統HIS系統，有(yǒu)望打破此≈≠★前市(shì)場(chǎng)份額提升緩慢(màn)的(<£&←de)困 局。截至21年(nián)末，WiN☆×EX已在220餘家(jiā)醫(yī)院落地(dì)，較20年(niá↔φn)的(de)數(shù)量顯著提升。其中上(shàng)φ‌ 海(hǎi)浦南(nán)醫(yī)院上(Ω®shàng)線WiNEX僅曆時(shí)40天（包括門(mén)診醫(y®​ī)生(shēng)站(zhàn)等13個(gè)系統），W ₽≠©iNEX的(de)技(jì)術(shù) 優勢¥π得(de)以印證。

　　（七）能(néng)源 IT

　　投資要(yào)點： “雙控”、“雙碳”大©® (dà)背景下(xià)，能(néng)源領域政策密集出台，中央已明(míng✘★)确将“保障國(guó)內(nèi)整 體(tǐ)能(néng)≥φ‍₩源安全及新型能(néng)源的(de)高(gāo$★)質量發展”作(zuò)為(wèi)未來(lái)政府工(gōng)作δ©(zuò)的(de)重中之重。 22年(nián)11月(≈♣↔φyuè)25日(rì)，國(guó)家(jiā)能(n↓∑γéng)源局綜合司發布《電(diàn)力現(•δ✘xiàn)貨市(shì)場(chǎng)基本規則（征求意見(jiàn)稿 ¥）》、 《電(diàn)力現(xiàn)貨市(shì)場(chǎng)監管α∏辦法（征求意見(jiàn)稿）》，在前序政策提出♣ >✘“2025年(nián)全國(guó)統一(yī)電(diàn)力市(shì₽÷→‌)場(chǎng)體(tǐ)系初步建成、2030年(nián)全國(≠"guó)統一(yī)電(diàn)力市(shì)場(chǎn<♥g)體(tǐ)系基本建成”的(de)基礎上(✔"shàng)，進一(yī)步 明(míng)确了(©α<le)電(diàn)力現(xiàn)貨市(shì)場(c÷®hǎng)建設的(de)總體(tǐ)目标與具體(tǐ)路(lù)徑。電(di♥✘™±àn)力市(shì)場(chǎng)化(huà)改革的(de)目的(d✔α"e)是(shì)還(hái)原電(diàn) 力的(de)商品•ε←屬性，随著(zhe)未來(lái)“統購(gòδ♦β÷u)統銷”模式占比的(de)下(xià)降✘♣→π以及多(duō)元化(huà)的(de)電(di<​§•àn)源側參與者 在市(shì)場(chǎng)中可(kě)更直接地(≈¶dì)觸達電(diàn)力用(yòng)戶，此前由電(​€ ±diàn)網公司主導的(de)配網調度系統勢必需要(yào) 做(zuòφ $)大(dà)規模智能(néng)化(huà)∏×÷₩升級改造才能(néng)支撐市(shì)場(chǎng)化§♦•π(huà)的(de)電(diàn)力交易體(tǐ)系，預計(jì)用(yòng<↕π)電(diàn)側與輸配電(diàn)側 感知(zhī)₹≠監控設備、通(tōng)信及控制(zhì)模₽>γ₹組、預測軟件(jiàn)、報(bào)價軟件(j<₩®iàn)等領域将釋放(fàng)可(kě)觀需求彈性。©♣±

　　1. 政策大(dà)力推動我國(guó)能(néng)源結構轉型，電λ€←¥(diàn)網側智能(néng)化(huà)改★$造是(shì)十四五投入重心

　　22年(nián)11月(yuè)25日(r&©∏Ωì)，國(guó)家(jiā)能(néng)源局綜合司發布《電(diàn✔¶₽β)力現(xiàn)貨市(shì)場(ch'™ǎng)基本規則（征求意見(jiàn)稿）》、 《電(diàn)±÷力現(xiàn)貨市(shì)場(chǎng)監管辦 ♦法（征求意見(jiàn)稿）》，在前序政策提出“2025年(nián"✔δ)全國(guó)統一(yī)電(diàn) 力市(shì)場(chǎng§±)體(tǐ)系初步建成、2030年(nián)全國(guó✔<)統一(yī)電(diàn)力市(shì)場(chǎ≤↓©ng)體(tǐ)系基本建成”的(de)基礎₩♣上(shàng)，進一(yī)步 明(míng)确了(le)電(dià≥ n)力現(xiàn)貨市(shì)場(chǎng)建設的(de÷φ)總體(tǐ)目标與具體(tǐ)路(lù)徑。

　　電(diàn)力市(shì)場(chǎn&₹®g)化(huà)改革阻力較大(dà)（中央與地(dì)方、政府與電(di "♣‍àn)網公司的(de)利益分(fēn)配等較難理(  ®lǐ)清）， 但(dàn)仍已取得(de)良好(h☆π ǎo)進展，全國(guó)市(shì)場(chǎng)化(huà)交易電(di∏δβ♠àn)量由2016年(nián)的(de)1萬億千瓦​'↔時(shí)增長(cháng)至2022年(nián)H1 的✘£&♠(de)2.48萬億千瓦時(shí)。市(shì)場(c↕Ω<€hǎng)化(huà)參與者主要(yào)分 ★€(fēn)為(wèi)發電(diàn)側與用∑∞(yòng)戶側，在發電(diàn)側，§≤參與電(diàn)力 交易的(de)機(jī)組以火(h₹✔↑uǒ)電(diàn)為(wèi)主，水(shuǐ)核風(fēng)光✔←β∏(guāng)亦部分(fēn)參與；在用(yòng)®£§ 戶側，2021年(nián)10月(yuè)♣↓÷起，國(guó)家(jiā)發改 委取消工>&±(gōng)商業(yè)目錄銷售價，要(yào)求10kV及以上(shàng)™∞↑工(gōng)商業(yè)用(yòng)戶要(yào)全部進入電(d∏$>φiàn)力市(shì)場(chǎng)， ÷其他(tā) 工(gōng)商業(yè)用(yòng)戶也(↑∏≠♦yě)要(yào)盡快(kuài)進入。2022H1的(de)全國(guó)€★★市(shì)場(chǎng)化(huà)交易電♣≥✘σ(diàn)量占全社會(huì)用(yòng)電(diàn)量比π£重為(wèi) 60.6%，同比提高(gāo)17.3pc♠∑t。其中，全國(guó)電(diàn)力市(shì)場(chǎng)中長(ch"®₹áng)期電(diàn)力直接交易電(diβ•àn)量合計(jì)為(wèi)19971 億千瓦時(shí)，同比增長(cΩ×háng)45.0%。

　　在“雙控、雙碳”大(dà)背景下(xià)，近(jì©λn)年(nián)來(lái)能(néng)源領域政策密集出台，∑♣→ε中央已明(míng)确将“保障 國(guó)₩Ω內(nèi)整體(tǐ)能(néng)源安全及新型能(n"εéng)源的(de)高(gāo)質量發展”作(zuò)為(wèi)≠÷未來(lái)政府工(gōng)作(zuò)的(de)重中之重。 （1） ♣π2022年(nián)3月(yuè)17日(rì)《2022年(n↕&₩ián)能(néng)源工(gōng)作®Ωβ(zuò)指導意見(jiàn)》發布，提出在“十四≥ &<五”期間(jiān)穩 步推進國(guó)內(nèi)能(néng)源結構轉♣£型：煤炭消費(fèi)比重穩步下(xià)降，非化(huà)石能(‌'✘néng)源占能(néng)源消費(fèi)總 量比重±>提高(gāo)到(dào)17.3%左右，新增電(diàn)能(néng)替代εφ電(diàn)量1800億千瓦時(shí)左右，風(fēng)電(dià®‍n)、光(guāng)伏 發電(diàn)發電(diàn)量占全®↑‌社會(huì)用(yòng)電(diàn)量的(de)比重達到(dào)12.φ£ ≠2%左右。 （2） 2022年(nián∞∏£)05月(yuè)30日(rì)，國(guó)家(jiā)發改委‍¶和(hé)國(guó)家(jiā)能(néng)源局發布《關于促<✔進新時(shí)代新能(néng)源高(gāo) 質量發展的(de)實施方案★≠》，提出到(dào)2025年(nián)，公共機(jī)構β§★δ新建建築屋頂光(guāng)伏覆蓋率力 争達到(dΩβ₩₩ào)50%；到(dào)2030年(nián)風(fēng)≤™電(diàn)、太陽能(néng)發電(diàn)總裝機(jī)容←₩↓量達到(dào)12億千瓦以上(shàng)。 作(zuαλò)為(wèi)電(diàn)網領域核心企業(yè)，國(guó)家(jiā)≈£ 電(diàn)網與南(nán)方電(diàn)網“十四五”期間(j© iān)規劃投入金(jīn)額顯著增 長(cháng≤€®)，且投資結構出現(xiàn)明(míng)顯變化(huà)。十四↕≤五期間(jiān)國(guó)網與南(nán)網計(jì)劃總投入額近(j✘∏£∏ìn)3萬億元，較 “十三五”增長(cháng)超20%；另一(yī)方面≤÷，與過往的(de)投資集中在特高(gāo)壓領域不(bù)®→&£同，“十四 五”期間(jiān)配網側智能(néng)化(huà)改造的(deπ≥)投入占比顯著提升，預計(jì)未來(lái)五年(nián)配¶‌電(diàn)網絡領域的(de)信 息化(huà)需&←€€求将保持較高(gāo)增速。

　　2. 配網與用(yòng)電(diàn)✘¥♥★側智能(néng)化(huà)改造需求快(kuài)速★÷釋放(fàng)，相(xiàng)關廠(ε∏chǎng)商受益

　　雙碳政策帶來(lái)能(néng)源數(s≤♥§∏hù)字化(huà)轉型的(de)戰略機(jī)遇。一(y✘Ωī)方面電(diàn)網公司需要(yào)大(dà)量配電(d​±∏iàn)側及用(yòng)電(diàn) 側的(d•∞¥Ωe)信息化(huà)改造來(lái)實現(xià>×n)“源網荷儲”一(yī)體(tǐ)化(huà)運營，大(dà✘"←φ)幅提高(gāo)電(diàn)網效率并解決清潔能(n★α®©éng) 源消納過程中的(de)電(diàn)網波動性$↕問(wèn)題；另一(yī)方面用(yòng)戶側新能(néng)源運營≠₽服務的(de)場(chǎng)景逐漸清晰， 商業(yΩ$è)模式升級值得(de)期待。

　　未來(lái)随著(zhe)新能(nén  g)源占比快(kuài)速提升，電(diàn)網體(tǐ)系實→≠現(xiàn)發電(diàn)、配電(diàn)和(hé)用π∑©(yòng)電(diàn)之間(jiān)平衡的(•✘de)難度将 大(dà)幅增長(cháng)，要(y≠ ≤&ào)求各節點間(jiān)頻(pín)繁通(t> πōng)信互動以及整體(tǐ)感知(zhī)和(hé)控制(zh≠☆ì)的(de)精細化(huà)。因此，我們 預計(jì)未來(×σ¶÷lái)數(shù)年(nián)将産生(shēng≠→φ→)大(dà)量用(yòng)電(diàn)側與輸配電(diàβαn)側的(de)感知(zhī)監控設備、通(tōng)信±δ及控制(zhì)模組以及 相(xiàng)配♦↑&♥套的(de)管理(lǐ)軟件(jiàn)需求，朗新科(kē)技πσΩ(jì)、威勝信息等廠(chǎng)商将受益于此趨勢。✔♦此外(wài)，能(néng)源 結構的(de) &₽♦變化(huà)也(yě)推動了(le)互聯∑↕₹β網平台運營模式的(de)發展，使C端用(yòng)戶在傳統電≈¥(diàn)能(néng)與新能(néng)源的(deβπβ✘) 消費(fèi)端獲得(de)更好(hǎo)體(tǐ)驗，如(rú)互 ✔σ✔聯網繳費(fèi)平台、充電(diàn)樁運營（根據汽車(chē)×≥↓§工(gōng)業(yè)協會(huì)數(shù)據，截   &ε至2021年(nián)6月(yuè)末國±♠→ (guó)內(nèi)車(chē)樁比僅為$÷(wèi)3:1）等，朗新科(kē)技(jì)在此方向上(£"​shàng)擁有(yǒu)較領先布局。

　　（八）雲計(jì)算(suàn)基礎σ≥•設施與 IDC

　　投資要(yào)點： IT基礎設施：金(jīn) Ω'₹融與運營商行(xíng)業(yè)需求飽滿，強監管環境下(xià)互聯網®¶β巨頭采購(gòu)不(bù)達預 期，預計(jì)23年(nián)國(guó✔×✔ )內(nèi)服務器(qì)需求增速将逐季回暖。 （1）雲計(jì)算(su↑∑ ‌àn)與互聯網：截至22Q4，部分(fēn)頭部互聯網廠(chǎng)←✘商在基礎設施領域的(de)采購(gòu)仍 相φ₽÷∏(xiàng)對(duì)謹慎；但(dàn)主要(yào)貢獻算(suàn→βε)力需求的(de)雲計(jì)算(suàn)等£↕£‌主營業(yè)務仍保持穩健增長(cháng)，且監管環境 呈現(xiàn)一$₹✔(yī)定緩和(hé)趨勢，我們判斷互聯網行✔β(xíng)業(yè)的(de)IT基礎設施需求或将在23年™≈±(nián)實現(xiàn)逐季改 善。 （2）運營商：基于“建設≠↔ε泛在智聯的(de)數(shù)字基礎設施體(tǐ) £Ω€系”等政策催化(huà)以及自(zì)身(shēn)加 大(dà)雲計(₽δjì)算(suàn)基礎設施投入的(de)戰✘φ略選擇，2022年(nián)中國(guó)移動與中國(guó)電(diàn)ε‍≈‍信均披露了(le)較激進的(de) 服務器(qì)采購(gòu)計(≥δ"jì)劃，且中長(cháng)維度下(xià)将維™‌'持ICT領域的(de)較高(gāo)投入水(shuǐ)平。 （3）金↕★(jīn)融行(xíng)業(yè)：金(↕>×jīn)融機(jī)構是(shì)服務器(&λqì)領域的(de)高(gāo)毛利優質客戶​β‍，底層大(dà)/小(xiǎo)機(jī)體(tǐ)系向 X☆ ♦86架構轉型疊加新一(yī)輪的(de)信創周期将拉動↓ IT基礎設施的(de)采購(gòu)需求。

　　政策環境利好(hǎo)IT基礎設施産業(yè)中★αΩ長(cháng)期發展，短(duǎn)期則應理(lǐ♠←)性看(kàn)待政策對(duì)需求的(de)拉動效 應： （1）22年(n׶βσián)初國(guó)務院發布《“十四五”數(shù)字αφ經濟發展規劃》，将強化(huà)“新算(suàn)力”支π≥ 撐、構建雲網融合的(de)新型算(suànβ¶≤)力設施是(shì)政策重要(yào)的(de)φ±著(zhe)力點； （2）一(yī)季度“東(dōnγΩg)數(shù)西(xī)算(suàn)”戰略§×'全面啓動，發改委等國(guó)家(jiā)部委提出一(yī)系列δ≥'對(duì)國(guó)內(nèi)數(shù) 據中心£∞行(xíng)業(yè)的(de)激勵、調整σπ€與優化(huà)措施，有(yǒu)望加速IDC供給側落後産能ε®(néng)出清，并推動 IDC産業(yè)≥γ盡快(kuài)回歸快(kuài)速增長(chán$®g)軌道(dào)，我們預計(jì)景氣度拐點有(yǒu)望在23年(nián♥‍★∞)H2到(dào)來(lái)。但(dàn)值得(de≥™λ) 注意的(de)是(shì)“東(dōng)數(shù)西(x$♥§ī)算(suàn)”政策以尊重市(shì)場(chǎng)規律為(÷→wèi)，實際建設者是(shì)電(diàn)信運營商、第三 π₹ 方 IDC廠(chǎng)商等市(shì≥★)場(chǎng)化(huà)主體(tǐ)，因此我們建 ♣±議(yì)弱化(huà)短(duǎn)期對(d​ σuì)公共部門(mén)IT預算(suàn)大(dà)量π₹ 投入的(de)期 望，而應把握信息相(xiànσ ₹g)對(duì)透明(míng)公平的(d↕↕e)市(shì)場(chǎng)化(huà)需求的(de)發展ε¶機(jī)遇，近(jìn)三個(gè)季度的(de)産業(yè)發展 印證∞©π↑了(le)我們這(zhè)一(yī)觀點； （3）近(jìn)期政務大₹∏(dà)數(shù)據、數(shù)據資産等政策落地(dì)，将催生(shδ₩★↓ēng)底層計(jì)算(suàn)、存儲的("φde)增量需 求。考慮到(dào)當前國(guó)內(nèi)↔ 數(shù)據中心整體(tǐ)上(shànσ g)架率較低(dī)，同時(shí)提升存量算(suàn)力資源的(de)利£€₽用(yòng)效率 是(shì)“東(dōng)∏​¥數(shù)西(xī)算(suàn)”的(de)核心目标，我們判斷←"“東(dōng)數(shù)西(xī)算(suàn)”政策的(de)推♠₽↑↕進可(kě)以為(wèi)近(jìn)期大(dà≈≥)數(shù)據 類政策提供充分(fēn←↕♦¥)底層支撐，或将不(bù)會(huì)明π∞‍(míng)顯産生(shēng)額外(wài)的(de)IT基礎設施建設∞£需求。

　　1. 22年(nián)內(nèi)₹Ω國(guó)內(nèi)頭部互聯網廠(chǎng)商的 ≈±α(de)服務器(qì)需求持續疲弱，23年(niá≥§♥✔n)或将改善

　　21年(nián)後國(guó)內(nèi)頭部互聯網廠(chǎng≠↓)商阿裡(lǐ)巴巴、騰訊在數(shù)據中心方向的(de)投入呈☆€&現(xiàn)放(fàng)緩趨勢 （阿裡(lǐ)的(ε♣de)資本性支出中物(wù)流倉儲投入占比較高(gāo)），且22年("®↓nián)以來(lái)下(xià)滑趨勢更為(wèi)明(míng)顯， ↓§§我們認為(wèi)主要(yào)原因或在于三點： （1） 20年(​‌nián)基于互聯網經濟的(de)短(du™↓ǎn)期爆發以及防禦中美(měi)博弈下(xià)的(de)供π₩​應鏈風(fēng)險，巨頭做(zuò)了(le)較多(duō)備貨性的(d¥γ÷≤e)服務器(qì)等基礎設施采購(gòu)，客觀上(s•γ÷hàng)21年(nián)、22年(nián)存在持續的(de)去(qù)→₽≈>庫存 需求； （2） 國(guó)內(nèi)宏↕§λ觀經濟因疫情承壓，抑制(zhì)了(le)整體(tǐ)服務器(‍σ&qì)市(shì)場(chǎng)增長(cháng)； （3） 22年(n÷¥¶¥ián)以來(lái)強監管政策仍然延續，相 $(xiàng)當程度上(shàng)壓制(zh™δì)了(le)互聯網大(dà)廠(chǎng)在基礎設施領 域的¥λ¥(de)投入意願。

　　2. 國(guó)內(nèi)ICT設備領域頭部公司存在估值修複¶≥ ₩空(kōng)間(jiān)

　　（1）根據上(shàng)下(xià)遊$★景氣度，服務器(qì)市(shì)場(chǎng)整體(t≤≈σǐ)增速保持平穩，份額逐步向頭部集中

　　雖然服務器(qì)整機(jī)生(shēng)産廠←γ(chǎng)商在産業(yè)鏈中處于相(xiàng)對•Ω(duì)弱勢地(dì)位，但(dàn)♠≥仍可(kě)充分(fēn)享受雲計(jì)算(su↑♠àn)産 業(yè)的(de)高(gāo)景氣紅(hóng)利•∞，中長(cháng)期維度下(xià)雲及互聯網巨頭資本開(kāi)支持續增δ↓長(cháng)以及上(shàng)遊芯♠₩片性 能(néng)持續叠代是(shì)服務器(qì)和(hé)IC→ πT設備需求增長(cháng)的(de)主要(yào)驅動力。 根據産業(÷δ≈‍yè)發展規律，服務器(qì)行(xíng)業(yè)龍頭可(↔ §εkě)享受貝塔之上(shàng)的(de)更高(gāo)估值溢©‍≤>價。服務器(qì)行(xíng)業(yè) 商業​ε(yè)模式成熟、産品差異較小(xiǎo)，供應♠β€商實現(xiàn)規模效應後才能(néng)在面§×↑↕對(duì)上(shàng)下(xià)遊時(shí)在價格 與賬期 ¶•方面擁有(yǒu)更強話(huà)語權，并獲→∑​♣得(de)更優秀的(de)财務數(shù)據表現(xiàn)（高±‍φ™(gāo)毛利率/淨利率、 高(gāo)存貨/賬₩☆≥款周轉率等）。自(zì)2020年(ni★πε♣án)以來(lái)，浪潮信息的(de)龍頭地(dì≥δ)位穩固，服務器(qì)市(shì)占率維持在30%以上(sΩ¥hàng)。

　　3. “東(dōng)數(shù)西(x♠ βī)算(suàn)”戰略拉動IDC産業(yè)和(hé)上(shà‍♣'ng)遊設備需求

　　數(shù)據中心是(shì)算(s↓♠★uàn)力資源的(de)主要(yào)載體(tǐ ±≤​)，“十三五”以來(lái)國(guó)內(nèi)I>‌DC産業(yè)規模在迅速膨脹的(de) 計(jì)算 ®ε∑(suàn)需求帶動下(xià)快(kuài)速增長(cháng)。但(dà&Ω←¶n)另一(yī)方面，數(shù)據中心作(zu≤±♣βò)為(wèi)進入門(mén)檻相(xiàng)對(du♣≥←φì)較低(dī)的(de)高(gāo)能(néng↔☆)耗 及重資産投入行(xíng)業(yè)，供給端的♥→•±(de)粗放(fàng)擴張導緻區(qū)域性供需失©Ω‌γ衡、整體(tǐ)能(néng)耗水(shuǐ↓'$)平 （PUE）過高(gāo)等問(wèn¥☆©)題逐步凸顯。随著(zhe)近(jìn)兩年(niáφ™€n)一(yī)線城(chéng)市(shì)嚴格落實雙控政策、收緊IDC£φ 能(néng)耗指标發放(fàng)，同時(shí)需求&↓¶✘端的(de)公有(yǒu)雲市(shì)場(chǎng)增速有(yǒu)所放(λ≥β¥fàng)緩，國(guó)內(nèi)IDδλ∑C行(xíng)業(yè)進入了(le)較困 難的(de)發展階段。

　　2022年(nián)2月(yuè)，國(guó)家(j•δ$iā)發展改革委等部門(mén)宣布“東(dōng)數(shù)西(xī)算(∞€suàn)”工(gōng)程正式全面啓動。國(guó)家(jiā)發 ©≠展改革委、中央網信辦、工(gōng)業(yè)和(hé)信息化(h&Ωφ®uà)部、國(guó)家(jiā)能(néng)源局聯合印發通(tō•€©ng)知(zhī)，同意在京津 冀、長(cháng)三角、粵港澳大(d γ  à)灣區(qū)、成渝、內(nèi)蒙古、δ♠←貴州、甘肅、甯夏等8地(dì)啓動建設國(guó) 家(jiā)算(su↕∑&àn)力樞紐節點，并規劃了(le)10個(gè)國(gu∑ ☆ó)家(jiā)數(shù)據中心集群。 從(cóng)政策內(n"→èi)容看(kàn)，主要(yào)圍繞數☆↕φ(shù)據中心集約化(huà)、綠(lǜ)色化(huà ©♥)和(hé)規模化(huà)發展展開(kāi)，強調算(s≤¥®↕uàn)力資 源的(de)合理(lǐ)配置以及對(duì)IDC産業≥"(yè)的(de)精細化(huà)管理(lǐ)。 從(cóng)政策目的(¶​©de)看(kàn)： （1） 提升國(guó)家(j→®¶©iā)整體(tǐ)算(suàn)力水(shuǐ)平。通(tōng)過全®®國(guó)一(yī)體(tǐ)化(huà)的(de)數(shù↔★)據中心布局建設，實現(xiàn)擴大(dà) 算(suàn↑∏)力設施規模、提高(gāo)算(suàn)力使用(yòng)效率的( ★de)目标。 （2） 促進綠(lǜ)色發展。加大(≤ £dà)在西(xī)部布局範圍，消納西(xī)部綠(lǜ)色能βγ₽↓(néng)源，通(tōng)過技(jì)術(shù)創新等 ≥β'措施，持續優化(huà)數(shù)據中心能(néng)源使用(yòng)效β↓₩ 率。 （3） 帶動投資。通(tōng)過算(suàn)力樞>₽♦紐和(hé)數(shù)據中心集群建設帶動産業(yè)上(shàng)下ε×(xià)遊投資。 （4） 推動區(qū)域協₽←§←調發展。通(tōng)過由易到(dào)難逐步激活西(xī)部數(shù)據 §₩₹中心的(de)存儲、計(jì)算(suàn)功 '₹&能(néng)，促進東(dōng)西(xī)部數(shù)據↓σ¥流通(tōng)，最終實現(xiàn)西(xī)部地(dì)區>♦♥(qū)的(de)高(gāo)新産業(yè)集≥ ×♥聚，推進西(xī)部大(dà)開(kāi)發。

　　（九）金(jīn)融 IT

　　1. 資本市(shì)場(chǎng)IT：資本市(shì)場(☆∑chǎng)改革紅(hóng)利持續，疫後複蘇拐點至

　　投資要(yào)點：我國(guó)資本市(shì)場(chǎng)IT投入≠≈，對(duì)比美(měi)國(guó)仍有(yǒu)較大(dà)發展空(kō >♥<ng)間(jiān)。金(jīn)融改革政策頻(pín)出 疊加競争性技(jìβ®)術(shù)需求提升，行(xíng)業(yè)高(gāo)景氣‌★∑¶持續。2022年(nián)初的(de)深圳、上(shàng)海πβ♣♠(hǎi)疫情造成資本 市(shì)場(chǎng)IT<¥廠(chǎng)商業(yè)務開(kāi)展受阻緻♣"業(yè)績出現(xiàn)黃(huáng)金(jīn)底。随著(✔'≤ zhe)防疫措施進一(yī)步優化(huà)，相(xiàng)關公司  ★∞☆業(yè)績将迎V型反轉。大(dà)多(duō)數(shù)公司的(£↑₽ de)收入拐點在22Q3已經顯現(xiàn)，而利潤拐Ω ¥點我們預計(jì) 要(yào)在今年(nián)Q4或者明(míng>±♦)年(nián)上(shàng)半年(nδ✘$ián)才會(huì)大(dà)量出現(xiàn)，尤其對(duì♠♥ )于銀(yín)行(xíng)IT廠(chǎng)商而言₩↕≥。同時(shí)，流動 性寬松預期仍在，估值有(yǒu)望持續修複，不(b< ù)過受益于信創預期升溫，判斷銀(yín)行(xíng)IT估₩☆©γ值 率先修複、再擴散到(dào)券商資管IT。

　　（1）創新類需求：分(fēn)布式、雲原生(€®≤shēng)、大(dà)中台等重構金(jīn)融IT底層架ε♠←¶構

　　① 數(shù)字化(huà)轉型已成多(duō)數(shù₽₽)公司發展戰略，持續利好(hǎo)證券資管IT。 據中證協最新披露λ♥的(de)數(shù)據顯示，2021年↕÷(nián)證券行(xíng)業(yè)IT總投入為(wèi)σ✘©303.55億元，同比增長(cháng) 26.51%。從(có↔§λ×ng)業(yè)務種類來(lái)看(kàn)，2021年(nián)109家Ωα♠(jiā)券商的(de)資本性支出（包括硬件(jiàn)投入和(γ♠βhé)軟 件(jiàn)投入）中，證券經紀業(yè)務和(¶™÷hé)中後台占比78.98%，中後台IT投入占比最大(dà)，投入 ‌δ≈>增長(cháng)較快(kuài)。此外(wài)，網絡安全投入同比增≤&↑✔長(cháng)22.75%至9.55億元。截至2021年(niá★≈n)底，已 有(yǒu)77家(jiā)券商将數(shù)字→±ππ化(huà)轉型列為(wèi)公司發展戰略。我們認為(wè¥₩±δi)，在行(xíng)業(yè)傭金(jīn)率持續走低(dī)、 ©↔客戶個(gè)性化(huà)需求增多(duō)、勞動力成本逐漸攀升的(Ω♣£de)當下(xià)，證券資管IT投入将持續增加以 助₽ 力機(jī)構形成差異化(huà)競争優勢。

　　② 銀(yín)行(xíng)業(yè)數(sh‌δ♣₽ù)智化(huà)、生(shēng)态化♥←(huà)的(de)趨勢加強，銀(yín)行(xíng)IT↔♠​×有(yǒu)望持續高(gāo)景氣。 銀(yín)行(x←&íng)IT解決方案市(shì)場(chǎn☆♥®g)規模穩健增長(cháng)， 202♣™™1年(nián)度中國(guó)銀(yín)行(xíng)業 '(yè)IT解決方案市(shì)場(chǎng)的(de)∞∏±<整體(tǐ) 規模達到(dào)479.59億元，同比增長(chán™≠®g)24.7%。預計(jì)到(dào)2☆↕☆♥026年(nián)時(shí)，中國(guó →☆ε)銀(yín)行(xíng)業(yè)IT解決方案 ☆♠"市(shì)場(chǎng)規模将達到(d>¥≠∏ào)1390.11億元，2022到(dào)2026年(✘σ↔nián)的(de)年(nián)均複合增長(cháng)率為←‍(wèi)23.55%（數(shù)據 來(lái)源：>'∞​賽迪顧問(wèn)）。随著(zhe)信創進一(y₹₹ī)步深化(huà)，中國(guó)銀(∞& yín)行(xíng)業(yè)IT解決方案市(shì)場(chǎng)将持'↔±續由國(guó) 內(nèi)廠(chǎng)商主ε∏₹導，但(dàn)行(xíng)業(yè)集中度仍較低(dī<§)，2021年(nián)前五大(dà)廠(chǎng)商(☆&中電(diàn)金(jīn)信、宇信科(kē)技(jì)、神 州÷←信息、天陽科(kē)技(jì)、軟通(tōng)動力)收入占據了(le)整λ✔↕體(tǐ)市(shì)場(chǎng)的(de)25.69%份額，÷™★÷CR10為(wèi) 39.28%。由于銀(yín)行(xíng)¶≈→•業(yè)的(de)特殊性，基本都(dōu)會(huì)選擇已經合作(zuò)©÷↕'的(de)廠(chǎng)商繼續合作(zu&✔ò)，因此行(xíng) 業(yè)格局将呈現×★(xiàn)強者恒強的(de)态勢，頭部公司将更優先且充分(fēn¥↓↕✔)享受行(xíng)業(yè)紅(hóng)利。

　　（2）制(zhì)度類需求：全面注冊制(zhì)預期升溫，政π® ∞改需求及信創深化(huà)将持續帶來(lái)新增量

　　全面注冊制(zhì)預期持續，改革政策加速推出持續¥β帶來(lái)增量。今年(nián)以來(lái)，↓€₹™疫情反複導緻 資本市(shì)場(chǎng)γ↕出現(xiàn)較大(dà)波動，各項穩定政策陸續出台，我們看(kπ₹↕&àn)好(hǎo)市(shì)場(chǎng)改革的(de)邏輯基礎得≥≤σδ(de) 到(dào)強化(huà)。當前中國(guó)資本市( ‍¥shì)場(chǎng)正經曆從(cóng)核準制(zhì‌φβ)向注冊制(zhì)發展的(de)制(zhì)度大(dà)變λ← 遷，全面注冊 制(zhì)預期持續，為(wèi)明( ≠£míng)年(nián)金(jīn)融IT行☆♥♦γ(xíng)業(yè)的(de)高(gāo)景氣奠定堅實基礎♥±δ。

　　① 全面注冊制(zhì)預期升溫，有(yǒu)望帶來(lái)機(jī ‍®)構多(duō)系統的(de)集中升級改造βλ×Ω需求

　　11月(yuè)15日(rì)，深交所黨委書(←©δshū)記、理(lǐ)事(shì)長(cháng)陳華平$>÷在2022西(xī)麗(lì)湖(hú)論壇上(shàng)表示× ‌→，深交所将做(zuò) 好(hǎo)全面實行(xíng)股票(piào)發行$₩♥α(xíng)注冊制(zhì)各項準備。我們判斷，明(míng₹♥)年(nián)全面注冊制(zhì)落地(dì)±ε概率較大(dà)， 将帶來(lái)機(jī)構多(duō)系&♥α↑統的(de)集中升級改造需求。 注冊制(zhλ∞✘ì)的(de)施行(xíng)會(huì)涉及券商賬戶系₽☆≠φ統、集中交易系統、急速交易系統、融資融券系統、 轉融通(tōng)系統、快¶ππ™(kuài)速訂單系統、做(zuò)市(shì)系統、信息∞σ₹β報(bào)送系統等十多(duō)套系統的(de)改造，在買方 端會(​✔huì)涉及投資交易系統、信息報(bào)送系統。♠δ÷∞國(guó)內(nèi)的(de)140家(jiā)券商（資料來(× εlái)源：證券業(yè)協會(huì)）、 154家(ji☆™‌ā)公募基金(jīn)（資料來(lái)源：基金(jīn)業(yè)協會(₹≠huì)官網），以及新成立已上(shàng)線相(ε∞≥&xiàng)關系統的(de)理(lǐ)财 子(δγ&¥zǐ)公司（25家(jiā)已開(kāi)業(yè)，即至少(s≤≤♦hǎo)25家(jiā)）都(dōu)将參與改造，帶來(lái)較大$§↔(dà)IT改造增量。

　　② 改革政策頻(pín)出疊加資本市(shì)場(chǎng♣±→)持續擴張，共同驅動金(jīn)融IT改造紅(hóng)利持續

　　今年(nián)以來(lái)，國(g↑σλ←uó)際形勢詭谲、疫情反複緻資本市(shì)場(ch₹ ǎng)非理(lǐ)性波動，資本市(shì)場(chǎngφγα)改革政策頻(pín) 出。在宏觀經濟增長(c✘♣₽háng)放(fàng)緩的(de)大(dà)背景下(xià)，•λ前三季度金(jīn)融IT上(shàng)←∏市(shì)公司營業(yè)收入仍實現(xià∏∑n)正增 長(cháng)。10月(yuè)底的(de)政治↔☆局會(huì)議(yì)上(shàng)，新增對(duφ♥ ì)資本市(shì)場(chǎng)變革表述，強調激起≤★☆市(shì)場(chǎng)生(shēng)機(jī↓₽☆")。資本 市(shì)場(chǎng)改革政策帶來(lái'ε)的(de)IT改造需求将持續驅動金(jīn)融IT廠(chǎnε×♦γg)商業(yè)績穩健增長(cháng)。

　　③ 金(jīn)融信創駛入深水(shuǐ)✘Ωβ區(qū)

　　作(zuò)為(wèi)行(xíng)業(yè)信創第一(yī)梯★>♦ 隊，金(jīn)融信創加速推進。自(zì)202↓✔™<0年(nián)一(yī)期試點以來(lái)，金(jīn)融信創δ​≥®試 點機(jī)構數(shù)量從(cóng)47家★​(jiā)增加至第二批的(de)198家(jiā)，推進範圍₹♥÷₩逐漸由大(dà)型銀(yín)行(xíng)、證券、保險<'∏Ω 等機(jī)構向中小(xiǎo)型金(jīn)融機(jī)構滲透。今年(<<≠nián)以來(lái)金(jīn)融信'♦♥↑創相(xiàng)關公司業(yè)績亮(liàng)眼，π 頂點軟件(jiàn) 22Q3營收同比增長(cháng)31%、淨利潤同比增ε≥長(cháng)19%，宇信科(kē)技(jì)2022年(niá≤$n)前三季度信創相(xiàng)關硬件(jià&δσn)收入同比增長(cháng)112%。2023Ω"×π年(nián)，金(jīn)融信創加速全面 ≈推進，相(xiàng)關公司業(yè)績将持 續穩健增長(chá σng)。

　　④ 數(shù)字人(rén)民(mín)币加速推廣帶來♥↓(lái)的(de)IT需求

　　數(shù)字人(rén)民(mín)币全π ∞國(guó)已形成15個(gè)省（市(shì)）的(de)23個(gè)地€‍✔£(dì)區(qū)、10家(jiā)運營機(jī)構參與的<φ(de)研發和(hé)試 點格局，截至2022年∏♥(nián)8月(yuè)31日(rì)，15個(gè)省（"↓∏¶市(shì)）的(de)試點地(dì)區(qū)¥ ε累計(jì)交易筆(bǐ)數(shù)3¥©↓α.6億筆(bǐ)、 金(jīn)額1000.4億元，支持數(shù)字人(r≤≥®én)民(mín)币的(de)商戶門(mén)店(diàn)數(sh₹§§>ù)量超過560萬個(gè)（數(shù)據來<₽∞♦(lái)源：中國(guó) 人(rén)民™✔ ©(mín)銀(yín)行(xíng)）。

　　2. 金(jīn)融信息服務商

　　投資要(yào)點：貨币政策靠前發力奠定寬松預期≈φ，穩增長(cháng)政策效應逐步顯現(xiàn)。金(jīn)融•£機(jī)構 加大(dà)對(duì)實體(≤'tǐ)經濟的(de)支持力度，各行(xíng)業(yè)&•‍基本面有(yǒu)望觸底反彈。市(shì)場(chǎng•‍)成交量是(shì)反映市(shì)場(chǎng) £≠情緒和(hé)流動性的(de)重要(yào)指标，能(néng)夠¶≥作(zuò)為(wèi)跟蹤金(jīn)融信息服務商業(yè)績的(de≤ 'δ)前瞻性指标。11月(yuè) 以來(lái)，日(rì)均市(≥≠&shì)場(chǎng)成交量再次放(fàng)大(dà)，判斷22Q4相Ωβ✘÷(xiàng)關公司業(yè)績将逐漸修複。近(jìn)期建議★♠←π(yì) 關注即将召開(kāi)的(de)•♥中央經濟工(gōng)作(zuò)會(huì)議(yì)，政策預期的(de¥♥)明(míng)确将進一(yī)步提振市(shì)場(chǎng)情緒，利φ‌好(hǎo) 金(jīn)融信息服務商。